2020年8月，监管部分出台“三道红线”试点，旨在加强房企资金管控，下降地产公司杠杆率水平。现在，“三道红线”已融入到我国正在施行的长效机制内，成为商业银行及房企的硬性束缚。在此大布景下，2021年下半年，房地产商场扶摇直上，跟着职业信誉危险的连续露出和恶化，监管方针开端边沿转向。
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逆周期方针的重心旨在活化职业现金流，保护顾客利益，防止硬着陆。咱们信任，逆周期的调理东西，将有用防止金融的体系性危险。从更长时刻的准则建立来看，方针则保险活跃推进房地产税试点变革，方针走向鼓舞刚需和防备泡沫偏重。本轮周期和前史上每一轮都有差异，出清速度或许更快，方针演化或许更快，优异公司的兴起机会也会更大。但开发企业的盈余才能很难康复，工业周期启稳，对触及房地产运营和服务的公司十分有利。
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基本面：出售下行，信誉危险露出
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2021年下半年，房地产职业基本面向下，除竣工外，其他方针均呈现走低态势。10月，商品房出售面积同比下降21.7%，出售均价同比下降1.3%，出售金额同比下降22.7%。
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多方面要素一起导致出售降温：1)按揭借款在上半年透支，按揭借款利率上升，放款时刻不断拉长。2)二手需求流向一手的空间现已几乎没有，二手出售下降反过来影响置换需求。3)以“三稳”为方针的房地产调控方针下，多当地针趋紧。4)不只忧虑房价下降，也忧虑房子烂尾。部分企业的信誉露出则进一步加强相关项目的去化压力。
2021年三季度来，跟着基本面下行，金融组织对房地产借款投进变得慎重，当地政府也开端活跃加强预售资金监管，开发企业的现金流呈现显着压力，部分企业的揭露商场债款呈现违约。
近期美元债商场的热门事情
材料来历：Wind，各公司公告，中信证券研讨部
房子出售有望在2022年春季回暖。咱们估计信誉问题无法在短期化解，企业仍有继续去杠杆、去库存的需求，新房商场的供应或许继续偏大。部分企业更需求处置财物，至少到今日存量项目的转让依然十分困难，这是逆周期方针进一步发力，加大按揭借款投进的布景。因而咱们以为，从2021年11月到2022年春天，按揭借款投进强度会继续添加，推进房子出售在2022年春季回暖。
不一样的周期五大体现
开发项目转让难觅。地产信誉危险的迸发，没有随同很多存量地产项目全体转让。咱们信任，这并不是因为问题企业无意处置财物，而是社会资本无意买入危险大、预期收益低的住所开发项目。对房地产仍有爱好的资金，则首要聚会集心城市商办不动产和空间运营&物业服务公司。
限价对企业盈余才能的影响
材料来历：Wind，中信证券研讨部
地产企业信誉修正长年累月。信誉问题一旦露出，在信誉良性呈现时一些较为荫蔽的问题随之浮出水面，即使是一些优异企业，弄清这些问题也需求必定的时刻。信誉的滑坡，并不会跟着负面要素的消失而主动消失。咱们以为，债权人要从头认可我国房地产职业，或许长年累月。
三家企业的美元债发行节奏和票面利率
材料来历：Wind，中信证券研讨部，注：发行主体为世茂集团控股有限公司、龙湖集团控股有限公司、我国海外开展有限公司及相关企业。
信誉重构周期不同阶段的财物装备主张
逆周期方针调理更重协同，更趋实践。2021年第三季度我国货币方针履行陈述提出，合作相关部分和当地政府一起保护房地产商场的平稳健康开展，保护住宅顾客的合法权益。因为房地产商场是触及中心多个部分，当地政府多主体监管的商场，方针之间的协同，对保护商场平稳健康开展至关重要。
每次前史周期底部，货币方针履行陈述对房地产的表述
材料来历：我国人民银行站，中信证券研讨部
近期我国人民银行货币方针履行陈述对房地产的表述
材料来历：我国人民银行站，中信证券研讨部
方针重心从聚集出资和当地财力，到注重信誉和顾客权益。本轮逆周期调理更注重顾客利益，注重金融体系稳定性。咱们信任，方针成为一种实践的压力测验，监管将从多元的方针组合中寻求足以托底的方针东西，完成体系的软着陆。
地产开发会集度趋于下降。信誉债规划的扩展，构筑了大中型地产公司相对本地小公司在资金层面的巨大优势。但2021年四季度后，这种前史优势反而或许成为担负。土地商场愈加本地化和非标化。咱们估计，2021-2025年出售额TOP20市占率逐年下降，部分大中型公司的商场份额被本地化，项目型小公司替代。地产服务进一步规划化，但地产开发有逆规划化的态势。
不同城市不同批次土地会集出让中TOP30房企的拿地占比
材料来历：我国指数研讨院，中信证券研讨部
方针：准则构建同步拖底刚需
监管组织活跃回应社会关心，对房地产职业密布喊话，托底房地产商场。咱们估计，按揭借款投进力度，10月底开端或许较之以往有显着提速。
近期一些金融监管组织官员的揭露讲话
材料来历：我国人民银行，国新办，金融街论坛站，中信证券研讨部
10月23日，全国人大常务委员会经过授权国务院在部分地区展开房地产税变革试点工作的决议。房地产税变革进入新的阶段。
试点授权的首要内容
材料来历：我国人大，中信证券研讨部
咱们以为，方针会充分考虑首套刚需的住宅需求，给予住宅套数或住宅面积方面的减免规则，且这种减免应该会高于社会均匀住宅水平(如户均90平米的住宅面积)。这样既能削减房地产税征管的难度，凝集社会的一致，也契合调理过高收入的方针目的。房地产税的名义税率或许在0.1%-1.0%之间。唯名义税率和实践税率存在差异，即绝大多数纳税人会享用某种方式的免税规则，且房子的评价价值未必等于房子的买卖价值，然后使得实践的税率或许更低一些。
全球首要国家和地区的房产税状况
材料来历：中信证券研讨部
出资战略：存量年代聚集运营和相关服务
对房地产职业基本面，咱们以为短期不宜过火失望，因为方针东西箱中尚有很多托底手法；但长时刻不宜太达观，因为存量年代确完成已到来，房子出售和开发规划都处于前史的顶部。
在存量年代，房地产范畴最富价值的生意，是聚集空间的运营和相关服务的生意。咱们引荐贝壳(BEKE)，引荐物业管理职业蓝筹：华润万象日子、金科服务、碧桂园服务、保利物业、旭辉永升服务和中海物业。
在开发职业，咱们以为会集度提高的主题依然存在。咱们看好信誉记载较好、开发才能较强的企业，如龙湖集团、保利开展、万科和华润置地等企业。
危险要素
职业基本面继续快速下行的危险；按揭借款的投进速度低于预期的。工业链不如按期复苏，部分区域房价继续下降的危险。开发企业盈余才能继续下行的危险。
因为房价下降，存量项目转让商场冰冻，企业家道德危险等许多要素，部分的信誉危险不断分散和感染的或许性。房地产税的试点规模、免征面积、税率超预期的危险。