中金公司发布出资研究报告，评级:跑赢职业(OUTPERFORM)。

招商证券(600999)

1H19成绩契合咱们预期

招商证券1H19收入同比+78%至85.4亿元；归母净利润同比+94%至35.0亿元；对应2Q19净利润同比+93%/环比-35%至13.8亿元；成绩契合预期。此外，净财物同比+5%至822.4亿元、1H19年化净财物收益率同比+4.9ppts至9.2%、杠杆率较年头+0.3x至3.5x。费用率方面，成绩及办理费率同比-6.6ppt至43.8%。

发展趋势

生意事务以价换量、买卖客户上升显着。1H19生意收入同比+17%至21.7亿元（vs.股基买卖额同比+28%），其间：1）公司买卖比例同比+0.23ppt至4.14%、买卖客户数同比+20%至1134万户。2）佣钱率同比-14%至万3.6，佣钱降幅高于职业、但全体水平仍降职业有所溢价（vs.职业~万3.1）。3）利润率仍有所下行：生意及财富办理散布毛利率同比-5.4ppt至47%。公司活跃进行安排架构调整，新建立财富办理及组织事务总部，支撑公司打造组织与财富办理特征事务战略目标，应对佣钱下滑与生意转型过程中的应战。出资收益大幅增加、驱动全体成绩明显改进。出资收入同比+6.5倍至34.6亿元、占收入41%，对应买卖性金融财物规划较年头+27%至1274亿元、年化出资收益率+4.9ppt至6.1%。财物结构方面，债券：股票：基金：其他=72%：8%：12%：9%；其间债券规划较年头+36%至912亿元、股票+23%至102亿元。

净利息收入稳定在10亿元、本钱本钱下降抵消融资利息下滑。两融利息同比-17%至16.7亿元（期末余额461亿、市占5.1%）、股质利息同比-27%至6.5亿元。股质危险有用开释，期末表内余额同比-44%至178亿元、当期信誉减值拨回3104万元（vs.1H18计提1.2亿元）。投行及资管：1）IPO规划增加（同比+37%至45亿元）带动投行收入同比+12%至6.5亿元。2）资管收入同比-16%至5.1亿元，主因调集资管收入有所下降（调集规划较年头-30%至928亿元）。基金子公司方面，招商基金1H19盈余同比+8%至4.6亿元，博时基金1H19盈余同比-8%至4.8亿元。

盈余猜测与估值

咱们保持2019/2020年净利润63亿元/70亿元不变。公司当时买卖于2019/2020年1.3x/1.2xP/B。保持跑赢职业评级，下调目标价7%至19.73元，对应19年1.6xP/B，较当时股价有23%空间。

危险

买卖额明显回落、股/债市大幅动摇、本钱市场变革发展低于预期。

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