导读

人民币增值，外资却减持我国股票，原因几许？关键在于不确定性环境中，外资危险偏好下降，重仓股高估值隐含的预期收益下降与危险补偿缺乏。中期仍看好增量流入。

摘要

逻辑与实际的违背：人民币强势+中美利差高位，外资却在卖股票。近两个月，FICC商场有两个重要的改变，一个是人民币增值，挨近6.8；一个是中美利差扩展，创10年新高。人民币增值预期下我国财物吸引力上升成为商场注重的焦点，但与之相对的是近两个月来以北上资金为代表的海外出资者继续兜售A股，成为当时A股商场微观结构恶化不行忽视的力气，逻辑与实际的违背困扰许多国内出资者。

汇率与股票出资，并非因果联系，需审视定价驱动是否同源。跨财物的改变，是出资者内心世界与出资逻辑在不同财物类别上的投射。定价驱动可同源，可非同源，也可相互影响。汇率短期改变表达了国别之间宽松预期/通胀预期/增加预期/危险预期的差异，也可以影响股票定价的分子端与分母端预期。中期视角看，汇率升价值降低预期与海外权益本钱流入之间存在同向的相关联系，即人民币增值预期上升，海外本钱边沿流入。2018年前这一联系明显，2018年后呈现屡次违背(价值降低-本钱流入)，首要原因在于以MSCI指数A股扩容归入为代表的我国本钱商场敞开加快深化，外资“增配我国”的优先级高于预期收益。

了解当下违背一：海外出资者危险偏好下降。股票是危险财物，相对于2018-2019年海外出资A股的“逆流而上”，2020年全球指数归入扩容暂告阶段，外资流入“趋势项”弱化，更显自动。7月中旬以来监管、流动性收紧预期与中美危险短期难以证真/证伪下，海外出资者危险偏好下降。有两个表征：1)作为危险度挨近于0的我国利率债券，外资大幅净增持，差异于有危险特征特点的股票净兜售。2)对流动性与危险更灵敏的海外热钱/博弈型出资者大幅减持，成为2020年7月中旬来北上资金大幅净流出动摇的首要边沿力气。在人民币财物增值的预期下，外资在不同危险特征的财物类别中的出资行为与对危险灵敏的博弈型海外出资者行为恰恰反映其危险偏好的下降。

了解当下违背二：海外出资者重仓股高估值隐含的预期收益与危险溢价低，危险预期下补偿缺乏。咱们独家的外资偏好组合估值显现外资重仓股估值已达沪港通注册以来新高，并于4月后快速拉大与非重仓股的估值差异。估值贵不是卖的理由，而是相对于利率上升(债券装备价值上升)与危险预期的改变，当时其重仓股偏高的估值隐含的预期收益下降，危险溢价挨近前史低点补偿缺乏，从而北上流入动摇。

展望未来：海外出资者我国股票装备短期看危险预期的边沿，注重结构；中期仍看好敞开逻辑下的增量流入。7月来低危险特征且获益于经济修正的顺周期成为装备型外资的边沿增持方向。可看出，装备型外资在股票财物内部的挑选与外资在不同财物类别挑选思路是相同的。人民币增值，外资兜售股票，综上所述症结在于危险预期。展望未来短期中心在于危险预期的边沿：一是中美联系边沿改进；二在于商场危险逐渐开释(预期低点)。中期仍看好敞开逻辑下的增量流入。

（国泰君安）