油脂商场牛市积储的势能是否现已满意？

葵花籽油消费跟从产值添加而添加，也意味着抢占三大油的消费比例，因而咱们剖析的标的是豆棕菜油+葵油。产值方面，2010年全球葵花籽油的产值约为1200万吨，2019年现已到达约2100万吨，增幅75%，增幅乃至高于棕榈油，同期棕榈油的产值增幅为50%。全球葵花籽油的产增奉献首要来自乌克兰和俄罗斯。消费方面，2010年全球葵花籽油的消费总量约1130万吨，2019年现已到达约1980万吨，增幅高达75%，作为比照，同期三大油总消费增速为47%。2010至2015年期间，其他油脂总消费占比降幅显着，三大油和葵花籽油一起分得商场比例，2016年至今，其他油脂消费占比安稳，葵花籽油抢占三大油的消费比例。

图1 各种类油脂消费占全球油脂总消费比例改动

数据来历：USDA

在《油脂商场全面再整理(二)》中，笔者以为大周期的牛熊转化需求积储势能，尤其是植物油脂职业中扩产能和去产能是比较隐性的。2015年年中之后油脂价格在底部宽震动(完毕了加快跌落阶段)和2015/16年及尔后植物油脂库销比呈下降的趋势并没有体现出很好的反向相关性，笔者以为便是积储的势能还不行，虽然库销比下降，可是2015/16年至2017/18年期间库销比还处在前史上偏高的水平，换言之供给仍是富余的，供给富余限制价格的涨幅。

供给富余的首要原因是棕榈油的去产能比较缓慢，产增还处于较高的水平。

菜油的去产能开端最早，2013/14年前后开端，全球菜油的产值继续低于趋势水平(图2)，这是由于上游菜籽栽培环节的面积扩张和单产提高增速放缓，曩昔全球菜籽产值添加首要奉献是加拿大，油脂油料价格长时刻熊市现已在按捺加拿大菜籽栽培工业扩张的速度。

图2 全球豆油、菜油和葵花籽油的产值曲线(单位：千吨)

数据来历：USDA

图3 全球大豆和全球菜籽产值的比照

数据来历：USDA

从产值来看，豆油的去产能并不显着，由于上游大豆栽培环节并没有呈现显着的去产能，大豆单产从2014/15年开端呈现跳跃式添加以及巴西大豆栽培面积扩张的气势连续是大豆没有去产能的首要原因。可是大豆环节的库存压力大于豆油，由于压榨添加的速度和潜在空间跟不上大豆产值添加的速度。

虽然豆油的去产能并不显着，可是依照2014/15年至2016/17年的趋势画一条线，能够看到之后的豆油产值仍是低于此趋势水平。

假如再考虑到消费添加，菜油和豆油的库销比是呈比较峻峭的下降趋势的(图4和图5)。菜油的库销比是从2015/16年度开端下降的，2012~2015年植物油脂价格加快跌落过程中菜油的库销比是添加的。豆油不同，豆油的库销比在整个熊市过程中都是下降的，可是豆油并没有走出独立行情，这和油脂间的代替性强的性质相关。

图4 全球菜油库存和库销比

数据来历：USDA

图5 全球豆油库存和库销比

数据来历：USDA

葵油方面，葵油的产增提速是从2010/11年度开端的，依照这个趋势，葵油的产值很或许超越菜油成为第三大油脂。葵油因价格相对菜油低、以及遭到家庭消费的喜爱，消费抢占豆棕菜油的比例。并且菜油和葵油算计来看，葵油的产增弥补了菜油产增的放缓，图2中，菜油产值间隔趋势线水平大约低1000万吨不到，但葵油19/20年产值比2010/11年添加不止1000万吨。因而笔者以为，曩昔葵油产值的高速添加是阻止植物油脂的去库存的原因之一。未来会怎样？从前史规则来看，葵油的产增动摇比较大，这和产增首要奉献国来自乌克兰和俄罗斯有必定联系，这两国的葵籽产值不安稳。未来仍很大约率坚持这个规则，因而若某一年产增比较大(100~300万吨，呈现的年份不多)，对全体植物油脂的影响，还要看其他油脂产增的状况。

供给富余的首要原因是棕榈油的去产能比较缓慢，产增还处于较高的水平。图6是棕榈油产值曲线和其他油脂的比照，2015/16年呈现减产，之后产值呈现微弱修正，又回到了趋势水平线上，这也是2015/16年的减产并没有推进油脂全体呈现大牛行情的原因，也是笔者以为的一个年度的减产积储的势能并不行。

图6 棕榈油产值曲线和其他油脂的比照

数据来历：USDA

由于油棕树多年成长的特性，形成棕榈油的产能扩张和去产值较为隐性。但仍是有一些痕迹可循。2006年至2012年期间马来西亚油棕未老练面积继续添加，在前史上看有增有减是比较遍及的，继续添加并不常见，由于部分未老练鄙人一年度或许转为老练，一起又有老树更新，所以有增有减是比较遍及的，继续添加是产能扩张的体现。而去产能的痕迹是马来的产值自2017年创纪录之后再也没有新的纪录发生，咱们剖析是长时刻的价格低位导致老树更新和维护办理方面的积极性不行。图7和图8显现出油率和果串单产都呈下降的趋势，尤其是2014年、2015年之后下降的速度更快。另一个痕迹是2013年至2019年马来未老练面积的年增量多是负添加，总面积从2016年至2019年都坚持低速添加。由此可见牛市期间的扩产能现已为熊市埋下伏笔，而去产能其实也现已在进行中。

图7 马来棕榈油出油率年度平均值

数据来历：MPOB

图8 马来棕榈油FFB果串单产年度平均值

数据来历：MPOB

2019/20年全球植物油脂商场阅历了三件大事，一是棕榈油减产，二是新冠疫情，三是原油负价格。2019/20年全球油脂产增只有约110万吨(从其他组织计算的口径来看会有差异)，比较确认的是这个产增起伏放在2000年以来都是十分罕见的，首要便是棕榈油减产、一起其他油脂产增不大导致的。即便消费遭受重创，全球油脂结转库存仍是呈现了略降。

20/21年依照正常的气候展望，棕榈油产值要呈现修正性添加。一起，消费也要呈现修正性添加。那么2019/20年的减产是否又是重复2015/16年那样挖个坑然后又填上了？笔者对这个事并不是那么坚决了。由于从马来的数据来看，经过放缓面积增速和单产下降早现已在进行之中了，现已积储了好久的势能，未来两三年或许都难以改动。现在从USDA和油国际的猜测来看，20/21年全球棕榈油产增康复的力度都不行到达趋势线水平。印尼缺少官方的面积和单产数据，从USDA口径来看，其面积增速现已放缓，图9显现放缓的时刻大约从2014/15年左右开端低于趋势线。图10显现单产下降的趋势没有马来显着，可是从2018/19年之后也低于趋势线水平。从这个视点来看，印尼的去产能也现已在进行之中。

图9 印尼棕榈油收成面积(千公顷)

数据来历：USDA

图10 印尼和马来棕榈油单产比照(吨/公顷)

数据来历：USDA

那么全球油脂产增放缓到什么程度或许会形成全球油脂供需结构比较软弱？笔者以为这个水平便是产增现已放缓到只能满意植物油脂的食用需求增量。依据USDA口径，2020/21年度全球植物油脂产增约是430万吨，食用消费增量约375万吨。产增或许遭到气候等不确认性要素难以到达，而消费增量或许会遭到方针、宏观经济状况等要素影响上浮的概率更大。