长江证券发布研究报告称，保持敏华控股(01999)“买入”评级，估计2023-25财年归母净利润为26.74/31.89/37.05亿港元，对应PE为10/9/7倍。公司在品牌/产品/供应链上构筑高壁垒，然后以规划/营销&途径革新强化竞争力，看好其在软体职业继续提高比例，另公司提高内部管理和途径信息化水平，为长时间开展打好根底。

事情：公司2022财年完成总营收217.9亿港元，同增28.6%，完成归母净利润22.5亿港元，同增16.8%。

长江证券首要观念如下：

收入：全年内外销均完成较优增加。

1)内销家具：全年内销增速32.2%，分品类来看，H2内销家具同增17.6%。全年公司净开门店1846家至5968家(不含收买的格谐和普丽尼门店715家)，增加或以新店奉献为主。分品类拆分，内销沙发及配套/床具收入分别为86.28/33.98亿港元，同增25.9%/51.2%，H2收入增速分别为10%/39%。

2)外销家具：全年对北美/欧洲及其他海外商场营收同增23.8%/56.8%，Home Group营收同增16.6%，H2对北美/欧洲及其他商场/Home Group收入同比变化+4%/+35%/-1%。

3)智能家具配件：全年收入为22.2亿港元，同增52%，H2同增35%。智能家具配件分区域看，全年对北美/欧洲及其他商场出售收入同比增加25%/110%。

4)其他事务(房地产、园区酒店、家居商场相关事务)收入同比增加56%。

盈余：本钱上涨及有用税率上升致净利率略有下降，H2降幅收窄。全年主营事务毛利率为36.7%，同比提高0.6pcts.分品类：沙发及配套品/其他产品/Home Group/其他事务毛利率同比变化-0.1/+2.6/-9.4/+30.5pcts；分区域：我国/北美/欧洲及其他商场毛利率同比变化-0.9/+4.2/+1.4pcts.去年在原材料和运费等上涨的情况下，公司涨价传导了部分本钱影响。

费用：出售/行政费用率同升0.5/0.2pct，其间出售费用提高主因出售员工工资、福利费及佣钱占收入比例同升0.7pct，此外有用税率同升3.5pcts至17.8%，费用率以及有用税率的提高使得归母净利率同降1.3pcts，下半年降幅缩窄至0.8pct，毛利率提高以及费用率下降均有奉献(H2毛利率/出售费用率/行政费用率同比变化+0.3/-0.7/+0.1pct)。

内销：凭仗强产品力、品牌力以及继续拓线上和线下途径，逐渐提比例。公司中心事务功用沙发产品力继续提高，叠加线上多途径和线下门店的拓宽，推进功用沙发浸透率提高的一起也在进一步提比例，床垫亦快速增加。公司拟出资华中制作基地，产品触及智能沙发、智能床垫、床架、定制家具等产品，将进一步完善产能的区域掩盖，有助于内销事务的开辟。非软体品类方面，公司经过控股那库家居逐渐开辟定制事务。

外销：原材料价格及海运费虽处于高位，趋势上或易跌难涨，后续外销利润率或可逐渐修正。中长时间看，公司凭强制作和供应链管理能力亦有望继续提比例，前期收买顶峰(首要从事美国和澳洲的沙发类出口事务，敏华拟收买其55%的股权)、布局墨西哥产能均是强化外销竞争力。

危险提示：原材料价格继续大幅上涨；门店、线上途径开辟不及预期。