4月28日，润泽科技借壳普丽盛项目获创业板并购重组委员会审阅经过，成为创业板首家借壳上市过会的公司。此举意味着，自2019年10月并购重组新规铺开创业板借壳禁区后，时隔两年有多，创业板首例借壳案有望“破冰”。

回忆这场买卖，从2021年4月发表草案，到2021年6月30日正式受理，再到三轮问询、四轮回函，普丽盛严重重组历经12个月终过会。

但21本钱-联储并购研究中心以为，此次严重重组过会虽含义严重，但并不会对注册制下的“壳买卖商场”产生显着提振作用，估计后续相应借壳事例也不会大幅添加。

根据《陈述》显现，依照初次发表日期口径核算，2017-2021年，A股上市公司初次发表借壳数量别离为7单、12单、11单、10单和9单，其间成功完结借壳的数量别离为4单、7单、6单、3单和0单，显现自2016年最严重组上市新规以来的5年里A股借壳长时刻处于低谷，且越来越难以成功。

而到现在，创业板仅有两家上市公司请求重组上市，除了普丽盛外，别的一家为爱司凯。爱司凯于2020年12月17日受理，上一年1月14日问询，在阅历了2轮间断审阅、3轮问询之后，2021年11月26日，爱司凯撤回了请求文件，但其次月又再度举行董事会监事会，决议继续推动严重财物重组。

创业板首例“借壳”有望破冰

回忆创业板首例“借壳”案的进程，并非坦道。

揭露材料显现，普丽盛首要运营液态食品包装机械和纸铝复合无菌包装材料的研制、出产与出售，2015年4月创业板上市。公司曩昔十年的运营收入保持在5亿-7亿元区间，但净利润，尤其是扣非归母净利润状况并不达观。最近五年的净利润中，有三年都为负值，扣非后更是终年亏本。

借壳方润泽科技的主运营务为数据中心建造与运运营务，是一家大型第三方数据中心服务商，契合创业板关于“国家战略的高新技能工业和战略性新兴工业财物”的定位。

成绩方面，2018年-2020年及2021年10月，润泽科技运营收入别离为6.28亿元、9.89亿元、13.94亿元、16.71亿元，归归于母公司股东的净利润别离为-5060.90万元、1.27亿元、2.65亿元、5.92亿元，运营活动产生的现金流量净额别离为3.67亿元、5.15亿元、8.24亿元、10.57亿元。从财务数据上看，润泽科技的成绩体现契合创业板重组上市的规范。

此次润泽科技借壳普丽盛的买卖计划包括：严重财物置换、发行股份购买财物、征集配套资金三方面。

普丽盛将除COMAN公司100%股权外，悉数财物及负债作为拟置出财物，与京津冀润泽持有的润泽科技股权中的等值部分进行置换，拟置出财物的买卖价格为6.02亿元，拟置入财物为润泽科技100%股权，买卖价格为142.68亿元。

拟置入财物和拟置出财物之间的差额136.66亿元，由上市公司向京津冀润泽等14名买卖对方发行股份购买，买卖完结今后，润泽科技将成为上市公司的子公司。发行股份购买财物的股份发行价格为18.97元/股，拟发行的股份数为7.20亿股。

别的，上市公司拟选用询价方法向不超越35名特定投资者发行股份征集配套资金。本次配套融资总额不超越47亿元，不超越本次发行股份购买财物买卖价格的100%。

在本次买卖中，标的财物润泽科技的评价增值率为675.04%，买卖对手方也做出了成绩许诺，即润泽科技在2021年度、2022年度、2023年度和2024年度猜测完结的兼并报表范围内扣除非经常性损益后归归于母公司所有者的净利润别离不低于6.12亿元、10.98亿元、17.94亿元和20.95亿元。四年累计许诺净利润高达56亿元。

关于此次买卖，监管层重视的要点首要会集在“成绩真实性”“标的财物估值的合理性”“继续运营才能”“成绩许诺可完结性”等多个方面。在过会后，深交所上市审阅中心还要求普丽盛进一步弥补发表“发行人实践操控人与标的公司因分立产生的连带债款危险”。

相较于2021年注册制下企业IPO均匀171天的审阅时刻(从受理到过会)，润泽科技10个月(从受理到过会算计302天)的审阅时刻并不算短。

但有商场人士以为，相较于IPO审阅关于过往资金占用的核对或稍显宽松。

据了解，此次买卖初次申报的基准日是2020年12月31日，其时关联方对润泽科技还有5.25亿元的资金占用余额，且2021年1-6月润泽科技与关联方仍存在较为频频的资金来往，该状况在IPO中很可能会被认定为基准日后的资金占用而构成本质妨碍。

但在本次买卖审阅中，上市公司解释为基准日后没有新增资金占用、仅是对原有资金占用的整理，不归于首发审阅问答所规则的内控不规范景象，也得到了认可。

“创业板重组上市标的的要求与初次揭露发行上市的要求是共同的。除了要满意IPO的相关规范和要求外，针对重组买卖自身，借壳还多了成绩许诺这一部分，因而监管层还会要点重视成绩许诺的合理性、可完结性，催促依法依规设置成绩补偿，并要求在重组计划中充沛证明，从源头上盯防后续许诺难实行的危险。全体来看，从审阅流程和重视要点来说，借壳并不比IPO轻松。”北京一名大型券商投行部人士受访指出。

21本钱-联储并购研究中心以为，普丽盛项意图成功过会，关于后市的创业板借壳买卖有必定的学习含义，但不同的企业应该视自身状况挑选最适合自身的证券化方法，在IPO常态化、退市准则逐渐完善的大布景下，企业独立IPO显着更为便当。

“壳买卖”商场仍旧寡淡

事实上，从当时挂单的“壳买卖”行为来看，商场各方早已“用脚投票”，逐渐远离借壳商场。

自2016年出台史上最严重组上市(俗称“借壳”)新规以来，A股借壳自当年开端大幅下滑。2019年10月，证监会发布新版《上市公司严重财物重组管理办法》，对主板重组上市进行大幅松绑并铺开创业板借壳禁区，但回暖并未按期呈现。

《陈述》显现，2021年初次发表借壳的9家上市公司中，5家现已失利，到2022年5月12日，剩下4家企业的状况均为董事会预案、股东大会经过或证监会反应定见。

2021年7月，弘宇股份财物置换及定增收买博克森算计100%股权宣告失利，原因是“以2020年12月31日为基准日的审计、评价作业未能完结”。

2021年12月，江山股份定增收买福华灵通100%股权停止，原因是“2021年下半年以来标的公司主产品草甘膦商场环境产生严重改变，且公司现股价与重组初次董事会确定的股价价差较大。”同期，空港股份定增收买瑞能半导部分股权、西藏旅行定增收买新绎游船100%股权也告终。

2022年2月，2021年3月发表计划的中电电机定增收买北清才智100%股权亦折戟。

2021年，证监会仅审阅了1起借壳上市——上海外服借壳强生股份，这起借壳事项最早在2020年5月中旬发布，2021年4月末过会，并于9月更名为“外服控股”完结借壳，耗时超越一年。

值得重视的是，自2019年10月铺开创业板借壳以来，至2021年底仅有两家创业板上市公司企图尝下重组上市“头啖汤”，但除了普丽盛之外，现在来看尚无来者。

创业板上市公司爱司凯最早曾于2020年5月公告拟施行严重财物重组，但收到了深交所多轮问询函，问询内容包括标的财物金云科技的作价根据、估值增值率高的原因及合理性、金云科技的内部操控准则是否健全且被有用履行等。重组陈述书历经4次修订稿，终究仍于2021年11月下旬无法撤回。

2021年12月2日，爱司凯又再度举行董事会监事会决议继续推动严重财物重组，但至今仍没有本质性发展。

除了壳买卖继续寡淡之外，A股商场壳公司的价格也在继续下滑。

《陈述》核算显现，2021年，A股操控权转让全体溢价率均匀数为15.41%，同比下降约4个百分点。其间，民企收买均匀溢价率为14.34%，国企收买均匀溢价率为16.37%。而在2018年，A股完结的操控权转让的事例全体溢价率高达33.17%。

进入2022年以来，新增操控权转让溢价仍在下滑。据文艺馥欣数据核算，以权益变化陈述口径核算，2022年1-4月共有37家上市公司公告买卖性(除掉无偿划转、表决权到期、共同举动协议的签署或免除、宗族内部等)操控权变化事项，比较2021年同期的59家下滑37.29%。

2022年的37家操控权买卖中，以2021年归母净利润低于5000万元作为壳公司的规范核算，算计有24家是壳公司，其间10家上市公司因破产重整而改变实控人。剩下14家壳公司操控权转让买卖中，有10家包括定增或协议转让，其均匀买卖估值为28.52亿元，均匀溢价率(较转让协议签署日前一公告日市值)仅为2.11%。

“没有好财物单纯依托上市渠道套利的年代完毕了，商场真实关于壳公司的需求并没有那么大。壳公司买卖正在退回其原本该在的边际位置。”文艺馥欣创始人阮超指出。

股价更反映企业内涵价值

“借壳”商场山重水复，工业并购山穷水尽。

比较上市公司的“卖身”行为，21本钱-联储并购研究中心发现，在工业整合、国企改革等要素的驱动下，A股并购重组商场现触底反弹痕迹。

《陈述》显现，以初次发表日期为核算口径，2021年，A股上市公司自动建议的严重财物收买累计116单，与2020年(117单)根本适当。从买卖规划看，已发表买卖金额的66单算计买卖金额为2171.47亿元，同比增加15.41%；均匀每单严重财物收买买卖金额为32.9亿元人民币，同比添加20.65%，亦有所上升。

其间，2021年，买卖金额超越20亿元的严重财物收买数量为19单，同比下降13.64%，跌幅显着收敛；超越100亿元的大型买卖8单，同比添加60%，较2020年有显着上升，首要得益于国企改革、工业整合为意图的大型收买有所添加，例如徐工机械387亿元吸收兼并徐工有限、上海机场191亿元收买虹桥公司100%股权、东方盛虹144亿元收买斯尔邦100%股权等。

除此之外，上市公司之间的并购整合行为逐渐活泼，“A吃A”数量创新高。

早前，21本钱-联储并购研究中心曾在《2020年并购陈述》中猜测“A吃A”将频频呈现，且首要是工业并购，2021年的并购商场也进一步验证了咱们的猜测。

《陈述》数据显现，2021年，A股上市公司收买上市公司的新发表事例到达13起，创下新高，2018-2020年别离有3起、11起和8起，遍及归于工业并购，买卖方法首要为协议转让、定增、换股吸收兼并等。

21本钱-联储并购研究中心以为，跟着注册制的深化，A股上市公司壳价值逐渐削减，二级商场股价越来越反映其内涵的财物价值和工业价值，许多有中心竞争力的中小规划上市公司的PB倍数现已小于1，因而这些上市公司自身就能够作为职业龙头企业的并购标的。

例如京东物流巨资收买德邦物流，看中的便是德邦物流在大件货物运输中的不行代替位置，与京东物流存在明显的工业整合效应；中联重科收买路畅科技，看中的是路畅科技在智能驾驭方面的技能堆集，能够有用提高中联重科首要产品的商场竞争力。

21本钱-联储并购研究中心估计，未来跟着注册制下壳价值的进一步缩水，上市公司的估值不断步入合理区间，“A吃A”将成为并购商场的常态。