（A股｜慢牛重现：2022年下半年出资战略）

文丨秦培景裘翔杨帆程强

今年以来A股被出人意料的表里“黑天鹅事情”事情冲击，商场呈现了极度失望心情的会集发泄并严峻超跌。跟着国内疫情有用防控，方针合力支撑经济快速修正，外部危险压力缓解，A股慢牛重现，咱们以为年内行情可分为心情平复、估值修正、估值切换三个阶段，当时商场正处于第二阶段。第一阶段为5月的心情平复期，行情由商场危险偏好从底部快速修正驱动，表现为超跌反弹，复工复产主线领涨。第二阶段为6月至8月的估值修正期，行情由稳添加方针会集起效，方针合力推升基本面预期快速修正驱动，节奏上受中报成绩分解和科创板解禁顶峰影响，结构上生长制作、消费、医药轮动重估。第三阶段为9月至四季度的估值切换期，跟着盈余快速康复和外部压力缓解，行情步入平稳期，商场估值切换的过程中，稳添加成绩完成和“专精特新”逐步占优。

▍A股慢牛重现，年内行情分为三个阶段。

今年以来A股被出人意料的表里“黑天鹅”事情冲击，商场呈现了极度失望心情的会集发泄。出资者对地缘危险，中美不合等要素反响过度，一起受美联储快速加息和上海疫情影响，前4个月表里危险叠加导致商场超跌。咱们上一年底发布的《A股商场2022年出资战略—蓝筹归来》（2021-11-09）着重贯穿全年的蓝筹主线优势表现在相对收益上。展望下半年，俄乌抵触和美元紧缩对A股影响最大的时点已过，上海疫情明显缓解强化商场决心，经济发展和疫情防控将更和谐。一揽子稳添加方针构成合力，商场对基本面改进预期不断强化，A股慢牛重现，估计行情在年内将阅历三个阶段，当时正处于第二阶段。

▍第一阶段为5月的心情平复期，商场危险偏好快速修正驱动超跌反弹。

表里危险要素好转，出资者心情从极度失望中平复，商场危险偏好从底部快速修正，5月A股处于超跌反弹阶段。首要，上海疫情明显好转，长三角地区出产和物流康复速度较快，5月国内微观数据比较4月明显好转；且常态化核酸检测和多码合一等办法下，估计未来疫情继续可控。其次，俄乌抵触长期化，晋级的或许性小，对商场冲击高点已过，继续束缚大宗产品供应，估计下半年布油价格依然处于100~130美元/桶的高位。最终，结构上，受疫情直接影响且高频数据可验证性强的复工复产主线领涨。

▍第二阶段为6月至8月的估值修正期，由方针合力推升基本面预期驱动。

1）稳添加方针密布落地，6月开端构成合力。总量方针下半年将继续发力，前期累计的方针6月开端会集收效。钱银方针“以我为主”依然宽松，估计三季度LPR1年期下调0~5bps，5年期下调5~10bps，四季度视国内通胀和经济状况，LPR或许继续下调。财务方面，估计专项债额度6月发行完毕后，下半年愈加活跃，专项债扩容、特别国债新发、以及其他掩盖赤字缺口的东西或成为潜在发力点。结构性方针估计也将加快推进，各有亮点。首要，一揽子纾困方针在二季度已加快落地，下半年稳工作方针不断出台。其次，估计后续本钱商场变革将着重变革与监管的平衡，其间全面注册制变革下半年开端逐步推进，完成各板块发行准则的一致。再次，标准本钱的红绿灯系统已开端树立，后续高等级文件有望鄙人半年出台；最终，产业方针方面，农资补助助力粮食安全，煤矿产能核增与风景建造推进能源安全，专精特新方针或继续加码。

2）中报成绩见底后，A股将进入基本面中期修正阶段。估计中证800非金融板块2022/2023年净赢利同比增速分别为-3%/+14%，其间2022Q1~Q4单季度同比增速分别为+11%、-23%、-10%、+24%。大类职业方面，工业板块以中游制作盈余复苏为主线，上游资源品增速有所下滑、但赢利占比仍坚持高位，估计2022/2023年盈余增速分别为-6%/+11%；消费板块首要表现盈余的环比修正，未来四个季度同比增速也有望逐季抬升，估计2022/2023年盈余增速分别为+4%/+6%；医药和TMT在2022Q4或呈现盈余增速大幅反弹，医药职业估计2022/2023年盈余增速分别为+4%/+27%，TMT分别为-2%/+27%。归纳来看，A股盈余的结构性亮点首要表现在4个方面：①制作业本钱压力最大的阶段已过，赢利率开端快速修正；②生长制作范畴在产业方针密布落地布景下、相对景气优势有望充分表现；③消费前期疫情受损的职业有望随同微观经济同步好转，部分生长型细分品类将愈加获益；④稳添加主线上半年受方针支撑较大，下半年将进入成绩完成期。

3）估值修正趋于均衡，生长制作、消费、医药轮动重估。当时高频数据印证景气量不断改进的职业将迎来轮动重估行情，重估节奏上受中报成绩分解和科创板解禁顶峰影响。①生长制作范畴要点重视浸透率继续提高、智能化、国产化趋势加快的智能轿车，表里需共振、一致度最高的光伏和风电，国产化率不断提高的半导体，以及运营改进、成绩继续完成的军工。②消费板块要点重视两条主线，一是前期疫情受损职业的修正，包含航空、酒店、餐饮旅行；二是在疫情布景下依然坚持高景气的细分职业，包含白酒、户外用品、美妆产业链。③医药职业受方针影响平缓，或迎来阶段性估值修正行情，要点重视创新药、医疗器械、CXO、医疗服务。④主题方面这个阶段主张重视国企变革、精细制作出海。

▍第三阶段为9月至四季度的估值切换期，由盈余康复完成和外部压力缓解驱动。

1）美元紧缩节奏放缓，外贸环境有望改进。一方面，除了输入性压力外，美国通胀还受劳动力供应不足下的薪资上涨影响，美联储紧缩按捺需求，美国下半年实体经济下行压力大于工作。6月75bps加息落地后，美联储极致紧缩预期的顶峰已过，估计下半年加息节奏先急后缓，四季度开端会从头评价经济压力和通胀方针，在7月和9月分别加75bps和50bps后，11月和12月将各加25bps。另一方面，在巨大的通胀和急进的钱银紧缩压力下，下半年美国或许采纳包含放宽关税约束等一系列行动来平抑通胀，缓解中期选举前的政治压力。估计美对中加征已满4年的第一批500亿美元清单关税有望部分下调或撤销，改进外贸环境。估计下半年美元指数先强后弱，动摇区间在96~103，人民币汇率全体安稳，动摇区间在6.5~6.7。

2）行情步入平稳期，商场回归基本面驱动的相对景气优势逻辑。美元紧缩和经济走弱下美股下半年动摇较大，但经济周期和方针方向的分解弱化了中美股市的相关性，且A股“轻视值+低通胀+稳添加”的组合下全球吸引力逐步提高，慢牛行情独立性强。第二阶段估值遍及修正后，估计A股在中报季完毕后行情将步入平稳期，也是由2023年基本面驱动的估值切换阶段。估计A股中证800口径2023年盈余增速康复至10%，其间大类板块中工业（+11%）、消费（+6%）、TMT（+28%）、医药（+27%）、大金融（+7%），全体低增速的布景下，成绩可以继续完成的生长板块将成为稀缺资源。

3）商场步入估值切换阶段，稳添加成绩完成和“专精特新”逐步占优。①基建范畴要点重视轻视值修建龙头、电、数据中心和云基础设施。②地产范畴要点重视优质开发商、物管和建材。③“专精特新”包含下流为电动车/新能源/半导体/军工等高本钱开支添加，然后带动中游设备、新资料环节高速生长的职业，中小市值公司值得要点重视，其间设备类包含光伏风电设备、一体压铸、半导体设备等；新资料包含规模较广，包含半导体、军工&高端制作、消费、生物资料、显现、新能源资料等。④主题方面这个阶段主张重视数字人民币。

▍私募、外资及险资是下半年组织增量资金首要来历。

估计下半年公募基金新发缓慢康复，但存续产品面对必定换回压力，私募、外资、险资成为下半年首要的增量组织资金来历。①估计公募下半年新发约2000亿元，康复至曩昔5年来非迸发阶段的平均水平，存续产品净换回添加，依据前史可比时期数据测算，下半年换回约3000亿元，公募途径全体资金净流入约-1000亿元；②私募当时全体仓位仍处于前史中位水平，有望随商场环境改进坚持继续加仓脚步，假定仓位回归年头水平，对应下半年净流入约2000亿元；③外资在国内基本面修正吸引下康复稳步增配，参阅2021年流入速度，估计下半年净流入约2000亿元；④一季度商场调整打断险资上一年四季度开端的加仓节奏，现在险资仓位处于前史低位，下半年或重启加仓至前史均值水平，对应约1000亿元净流入。

▍危险提示：

国表里疫情重复；中美科技交易和金融范畴抵触加重；国内方针及经济复苏进展不及预期；海表里微观流动性超预期收紧；俄乌抵触进一步晋级。