中心观念
昨日我国证券商场遭受股债双杀，首要股票指数日内呈现下行，一起债券商场首要利率债收益率也有一些上行，股债商场心情均告欠安。昨日影响商场心情的要素较为密布：经济数据发布、资金价格上行、央行等额续做MLF以及美债利率坚持高位等等。为何呈现股债双杀？后续商场怎么演绎，本篇将加以分析。
对股市而言，流动性收紧预期以及通胀预期的上升是影响股市心情的主因。在本年我国全体杠杆水平不变的根底上，政府债券的供应量并没有大幅的改变，那么政府杠杆的添加则意味着居民企业信誉投进和流动性总量增速的下降。那么怎么看待后市通胀？咱们以为更倾向结构性通胀脉冲。现在10年期美债收益率现已走至1.62%左右方位，当时的美债商场通胀预期现已走至高位，通胀买卖行情较为显着。但因为疫情康复节奏的不一致，海外需求端进一步扩张的弹性弱于供应端扩张的弹性，使得全球更难呈现复苏强共振；一起当时我国服务项通胀或中心通胀仍处于较低方位，海外商品价格的上升对国内的输入效应也会有所削弱，因而估量全面继续通胀到来的概率相对有限。
对债市而言，MLF等额续作叠加税期，资金价格抬升影响债市买卖心情。但资金面以及央行钱银方针心情并非后续债市买卖的掣肘。从银行间资金价格来看，3月全体是各种资金面影响要素利好逐渐实现的月份：从政府债券供应来看，估量全月的政府债净融资量大约在2000-2500亿元左右，总量不大；从财务收支来看，3月财务或将带来近6000亿元的财务存款投进；从现金回流与缴准视点来看，二者加总的压力并不大。3月月内的均匀超储率或在2%邻近，全体上看是一个相对高的超储水平，因而税期带来的资金价格抬升或许也是一个暂时现象。而从央行钱银方针视点来看，当时的全体方针依然坚持稳健中性。近期钱银方针重视点或将逐渐转向防危险。当时或正处于过渡期中段，体现为央行操作平稳和资金面价格安稳，实际上3月以来资金价格动摇率也现已降至一个较低的水平。综上所述，当时债市出资者对钱银方针操作的预期实际上十分安稳，对后市买卖的利空效应较小。
怎么看待经济数据：内部隐忧仍存。但经济数据存在几个结构性问题：①固定财物出资分解程度较大，制作业出资和基建出资(不含电力)低于2019年同期；②消费的复苏仍旧好事多磨，服装鞋帽、日用品、家用电器等职业还没有修正到疫情前的水平；③2月全国乡镇查询失业率到达全年失业率方针的上限水平。全体看经济康复根底仍不结实。
后市展望：估量“股债双杀”难以继续，债市利空要素现已逐渐被商场消化，而广义流动性增速的下降估量将带来利率下行的动力。昨日的“股债双杀”很或许也并非由钱银方针的收紧引起，两个商场的影响要素有所分解：对股市来说，广义流动性的收紧以及通胀预期的冲击都对高估值的商场带来了调整压力；而对债市来说，昨日的收益率动摇很或许是资金价格上行、工业出产超预期以及MLF等额续作带来的一些心情反应。但咱们估量3月资金面压力不大，经济添加内部的结构性分解或许也会继续发酵，而央行心情全体则并不超预期，估量这些利空要素都不会对债市发生更长时刻的限制。后市来看，广义流动性逐渐趋紧是一个清晰的利好信号，可是清晰的回转信号当时仍未呈现，估量短期内10年期国债收益率仍将在3-3.3%的区间内震动。
正文
昨日我国证券商场遭受股债双杀，首要股票指数日内呈现下行，一起债券商场首要利率债收益率也有一些上行，股债商场心情均告欠安。昨日影响商场心情的要素较为密布，但咱们以为昨日影响股债走势的要素存在必定的分解：股市受制于广义流动性收紧预期以及美债上行包含的通胀预期的走升；债市则遭到资金价格抬升、经济数据较好、钱银方针投进未见起色等要素的扰动。从后市来看，估量广义流动性收紧将会接连、全球通胀预期的上行也存在继续打开的或许性，而经济数据结构的分解、狭义流动性总量的平稳则将会进一步稳固“稳钱银紧信誉”的格式，各类要素对债市的限制相对有限。
昨日呈现“股债双杀”
昨日(3月15日)股市大盘全天全体收低。昨日股市心情低迷，全天震动走软，仅挨近尾盘指数有所反弹。其间，上证指数全天收跌0.96%，报3419.95点；深证成指全天收跌2.71%，报13520.07点；创业板指跌2.77%，报2768.49点，盘中最多跌超5%。板块方面，半导体、白酒以及光伏板块走势均告欠安。昨日(3月15日)债市全体小幅走弱，国债、国开现券收益率小有走高。10年期国债期货主力T2106全天跌0.15%，收于96.745元。5年期国债期货主力TF2106跌0.11%，2年期国债期货主力TS2106跌0.035%。现券方面，10年期国开活泼券200215开盘后收益率即开端上行，而尾盘心情有所好转，终究全天上行0.95bp收于3.7075%；10年期国债活泼券200016全天走势相似，上行1.35bps报收3.271%。
实际上昨日债券收益率上行的起伏全体比较有限，而股市动摇相对更为剧烈，“股债双杀”并不显着。一般以为，“股债双杀”的呈现同钱银方针的全体收紧相关。但从昨日的商场信息看，钱银方针仍旧坚持一个稳健中性的心情，股债商场实际上遭到不同要素的影响。尽管料本年会是全体紧信誉的一年，但本次信誉投进节奏的放缓并非由银行间流动性的紧缩主导(或者说钱银方针东西的全面收回)，而是由信贷结构操控以及信贷投向查核来主导。当时不管是银行超储率或是资金拆借价格都没有较为剧烈的改变。因而咱们更倾向于以为昨日的“股债双杀”更多的是由不同的要素主导，股市受流动性预期影响更多，而债市则受资金面等要素扰动更多。
影响股市心情的要素是什么？
流动性收紧预期以及通胀预期的上升是影响股市心情的主因。从实质上说，因为我国股市参与者中居民占比相比照较大，因而一般所说的股市流动性更倾向微观流动性。而股市的上涨不管出于何种原因(企业盈余走好、财务装备力气走升等等)，往往都需求银行系统为实体经济发明更多的“钱”：回忆过往上证综指年度涨幅与社融增速的联系，会发现融资总量的上行能够推动股市的上涨。而相较于银行间资金面，本年的广义流动性则有一个更清晰的趋势：在本年我国全体杠杆水平不变的根底上，政府债券的供应量并没有大幅的改变，那么政府杠杆的添加则意味着居民企业信誉投进的削减；假如本年全年M2的增速回归9%的中枢，那么相对应的信贷与社融总额增速或许都要下降1-2个百分点，这是股市心情走弱的一个重要的布景。与此一起，我国股市估值现已走到了一个相对高的水平，从沪深两市以及创业板的翻滚PE来看，当时我国股市的全体估值现已挨近2015年的高点。而相对更高的财物估值将加大商场的脆弱性，当“高估值”遇到“紧信誉与高通胀预期”，那么调整会相对剧烈一些。
通胀处于高位，但估量后续走势更倾向结构性脉冲。现在10年期美债收益率现已走至1.62%左右方位，而从美债商场通胀预期来看(运用10年期美债与同期通胀保值债券之差表明)，当时的美债商场通胀预期现已走至高位，通胀买卖行情较为显着。除了美债收益率的上行，我国国内各类商品价格也均有上行，继续的通胀预期推动对商场心情造成了较大的冲击。那么全面通胀会到来吗？咱们倾向于以为后续通胀走势更倾向结构性的通胀脉冲：因为疫情康复节奏的不一致，海外需求端进一步扩张的弹性弱于供应端扩张的弹性，使得全球更难呈现复苏强共振；一起当时我国服务项通胀或中心通胀仍处于较低方位，海外商品价格的上升对国内的输入效应也会有所削弱，因而全面继续通胀到来的概率相对有限。综上所述，咱们倾向以为在广义信誉投进节奏放缓的布景下，相对高估值的股市遭到了通胀预期发酵的冲击，导致了近期走势的动摇。
影响债市心情的要素是什么？
MLF等额续作叠加税期，资金价格抬升影响债市买卖心情。与股市比较，债券商场遭到银行间资金面的影响更大。3月MLF到期量合计1000亿元，昨日央行打开100亿元逆回购与1000亿元MLF操作，等额对冲了3月到期的MLF。一起遭到3月税期影响，昨日的资金价格有所抬升，DR001、DR007别离抬升了43.6Bps、18.5Bps，影响了债市的买卖心情。但咱们并不以为资金面以及央行钱银方针心情将是后续债市买卖的掣肘。
从银行间资金价格来看，3月全体是各种资金面影响要素利好逐渐实现的月份：从政府债券供应看，当时国债当地债供应节奏仍未提速，以当时的发行量节奏核算全月的政府债净融资量大约在2000-2500亿元左右，总量不大；从财务收支来看，3月是传统的“收入少、开销多”的月份，归纳考虑季节性要素以及非税收入后，3月财务或将带来近6000亿元的财务存款投进；从现金回流与缴准视点看，估量3月现金项目回流量大约在1500-2000亿元左右、法定准备金缴存压力大约在3000-3500亿元左右，而二者加总的数额并不大。最终从商业银行超储总量来看，开始估量2月末银行间超储率在1.8-1.9%左右，而3月较很多的财务开销或许会将月内的均匀超储率抬升至2%邻近，全体上看是一个相对高的超储水平，因而税期带来的资金价格抬升或许也是一个暂时现象。
从央行钱银方针视点来说，当时的全体方针依然坚持稳健中性。本次等量续作MLF体现钱银方针“稳”字当头的方针心情。春节后央行操作坚持平稳中性，公开商场逆回购投进首要以对冲到期量为主，节后两次MLF操作也均是等量续作。与钱银方针东西的“稳”同步，DR007年后安稳坚持在2.20%左右水平。经过1月-2月的调整，当时钱银方针的重视点或已有所改变，最近商场和方针都多次提及当地政府债款问题和部分企业债款危险，下一阶段钱银方针面临的首要危险或许是稳杠杆和社融增速下滑阶段性叠加债款到期压力大或许呈现的信誉危险。在此布景下，钱银方针重视点或将逐渐转向防危险。当时或正处于过渡期中段，体现为央行操作平稳和资金面价格安稳，实际上3月以来资金价格动摇率现已降至一个较低的水平。综上所述，当时债市出资者对钱银方针操作的预期实际上十分安稳，而当时狭义平稳、广义受方针调控的格式也下降了央行钱银操作量大起大落的必要，对后市买卖的利空效应较小。
经济数据也发生冲击，但其内部隐忧仍存。从昨日发布的1-2月经济数据来看，工业出产增速大幅超预期，地产出资也坚持高景气，对债市心情发生了冲击。但经济数据自身实际上存在几个结构性问题：①固定财物出资分解程度较大，在地产出资之外，依照两年复合的年化增速来看，制作业出资和基建出资(不含电力)低于2019年同期，两年的年化复合增速别离为-3%和-2.4%；②消费的复苏仍旧好事多磨，粮油食品、饮料、化妆品两年复合均匀增速现已回到疫情前的水平，但服装鞋帽、日用品、家用电器等职业还没有修正到疫情前的水平；③2月全国乡镇查询失业率5.5%(+0.1pct)，31个大城市乡镇查询失业率5.5%，到达全年失业率方针的上限水平。受基数效应影响，1-2月首要经济分项数据同比增速纷繁创前史新高，但若以2019年为基期，能够发现国内经济数据大致呈出产接连微弱、出资全体走稳、消费康复仍偏缓慢的组合，全体看经济康复根底仍不结实，估量经济数据的全体冲击也偏时点性。
后市展望
后市展望：估量“股债双杀”难以继续，债市利空要素现已逐渐被商场消化，而广义流动性增速的下降估量将带来利率下行的动力。实际上从3月以来，股市全体呈现调整而债市则处于震动状况，阶段层面上讲债市走势相对是强于股市的。而昨日的“股债双杀”很或许也并非由钱银方针的收紧引起，两个商场的影响要素有所分解：对股市来说，广义流动性的收紧以及通胀预期的冲击都对高估值的商场带来了调整压力；而对债市来说，昨日的收益率动摇很或许是资金价格上行、工业出产超预期以及MLF等额续作带来的一些心情反应。但咱们估量3月资金面压力不大，经济添加内部的结构性分解或许也会继续发酵，而央行心情全体则并不超预期，这些利空要素都不会对债市发生更长时刻的限制。后市来看，广义流动性逐渐趋紧是一个清晰的利好信号，可是清晰的回转信号当时仍未呈现，估量短期内10年期国债收益率仍将在3-3.3%的区间内震动。
商场回忆
利率债
资金面商场回忆
2021年3月15日，银存间质押式回购加权利率大体上行，隔夜、7天、14天、21天和1个月别离改变了43.62bps、18.46bps、25.04bps、-22.61bps和11.27bps至2.22%、2.30%、2.39%、2.35%和2.77%。
国债到期收益率大体上行，1年、3年、5年、10年别离改变3.43bps、1.24bps、0.00bps、1.27bps至2.68%、2.97%、3.10%、3.27%。上证综指跌落0.96%至3419.95，深证成指跌落2.71%至13520.07，创业板指跌落4.09%至2644.01。
央行公告称，为保护银行系统流动性合理富余，2021年3月15日中国人民银行打开1000亿元中期假贷便当(MLF)操作和100亿元逆回购操作。
流动性动态监测
咱们对商场流动性状况进行盯梢，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，咱们依据逆回购、SLF、MLF等央行公开商场操作、国库现金定存等规划核算总投进量；减量方面，咱们依据2021年1月比照2016年12月M0累计添加21321.37亿元，外汇占款累计下降8025.20亿元、财务存款累计添加21581.4亿元，大略估量经过居民取现、外占下降和税收丢失的流动性，并考虑公开商场操作到期状况，核算每日流动性削减总量。一起，咱们对公开商场操作到期状况进行监控。
可转债
可转债商场回忆
3月15日转债商场，中证转债指数收于367.84点，日跌落0.14%，等权可转债指数收于1,430.73点，日跌落0.11%，可转债预案指数收于1,178.82点，日跌落0.80%；均匀平价为98.31元，日跌落0.77%，均匀转债价格为123.87元，日跌落0.34%。339支上市买卖可转债(辉丰转债在外)，除高澜转债、灵康转债、利群转债、九洲转债、利市转债和交建转债横盘外，196支上涨，137支跌落。其间嘉澳转债(32.66%)、三星转债(11.32%)和嘉元转债(8.25%)领涨，隆20转债(-10.16%)、英科转债(-8.20%)和太阳转债(-5.24%)领跌。335支可转债正股(*ST辉丰在外)，除宁波建工、天创时髦、淮北矿业、北方世界、海峡环保、凯中精细、江阴银行和杭电股份横盘外，149支上涨，178支跌落。其间国城矿业(9.98%)、南边航空(9.97%)和利尔化学(8.96%)领涨，英科医疗(-10.09%)、隆基股份(-10.00%)和星宇股份(-7.71%)领跌。
可转债商场周观念
上星期转债商场小幅企稳，指数层面则是接连第二周收涨，可是商场板块轮动仍旧，上星期公用事业相关转债体现抢眼。战略上咱们主张进一步将转债的持仓均衡化，以为商场的时机有在大方向上分散的趋势，不过需求清晰的是，即便时机分散，板块内部的分解也依然较大，意味着咱们不只需求挑选好方向，方向内是否有正股资质超卓，转债目标性价比超卓的标的也需求考虑。
危险财物前期的快速调整估量告一段落，商场短期却不具有快速回转的根底，咱们忧虑仍有不少资金会跟着商场反弹而调仓从而构成压力。短期商场或许进入一段安静期，商场的热门轮动依然发散，能够从中长时间的逻辑中寻觅一些布局的方向。
结合商场当时布景，转债持仓上主张一方面继续下降均价削减危险露出，但一起坚持有较低的溢价率水平，咱们继续忧虑高溢价率在当时震动环境下或许带来的负反馈。
顺周期方向在前期周报中再次清晰了咱们的判别，商场的趋势还未到拐点之时，主张重视逻辑在于供应格式严重的方向，标的进步一步聚集在有色、化工、农产品、黑色系等几大方向中的部分种类。碳中和这一主题尽管继续发酵，可是只要坐实供应缩短逻辑的商品价格才更有支撑逻辑。
复苏逻辑这一主线估量正在步入胜境。跟着疫情顶部的挨近，疫情退出的买卖逻辑正在打开，主张要点重视交通运输、餐饮文娱、旅行酒店等板块。再次重申关于复苏主线咱们界说为中期维度的逻辑。
最终跟着商场极点风格行情的再均衡，咱们主张从盈余弹性视点和产业方针、稳健型等视角去寻觅潜在布局方向，要点重视TMT、高端制作、公用事业方向下的高性价比标的。
高弹性组合主张要点重视紫金转债、韦尔(精测)转债、欧派转债、火炬转债、太阳(山鹰)转债、福20转债、星宇转债、华菱转2、金禾转债、金能转债。
稳健弹性组合主张重视无锡转债、彤程转债、南航转债、中天转债、恒逸转债、旺能转债、骆驼(双环)转债、利尔转债、恩捷转债。
危险要素
商场流动性大幅动摇，微观经济增速不如预期，无危险利率大幅动摇，正股股价超预期动摇。
股票商场
转债商场