首要内容：

一、利率债出资战略：MLF利率窗口期，央行开释短期内货币方针不会进一步宽松信号，商场心情显着降温，债市对利多要素反映钝化，长端利率上行较快。现在来看，资金面体现稳中趋紧，叠加原油事情进一步推升通胀预期，长端利率难有趋势性下行时机，短端体现好于长端。利率震动期，商场方向并不明亮，主张多看少动，适度减仓。

8月经济数据持续下滑，长端利率为何下不去？周一发布的经济数据大幅不及预期，尤其是8月工业增加值较7月持续回落，反映出工业生产全体乏力的态势。商场体现上，此前商场预期8月数据会小幅改进，8月数据出来后，长端利率下行2bp左右，遭到原油事情冲击的影响全天利率上行；紧接着周二收盘，长端利率持续反弹，债市对经济下行这一利多要素的反映显着钝化，咱们以为长端利率下不去的原因包含以下几点：

（1）货币方针进一步宽松不及预期。因为8月份LPR报价机制变革将MLF和LPR利率相挂钩，LMF利率成为商场用来观测货币方针边沿改动的重要目标。在第一次MLF放量不调价操作、第2次央行降准的布景下，商场依然寄希望于今天的公开商场操作，而显着央行今天的缩量不调价操作开释短期内货币方针不会进一步宽松的信号，稳健货币方针基调不会改动，由此导致了商场的空头心情再次升温。

（2）8月经济失望预期实现后，商场对经济持续下行的预期有限。一方面近期工业品价格上升，或许意味着工业生产与基建需求正在回暖；另一方面国庆节前后中美交易关系大概率坚持相对平缓，对制造业出资志愿有正向鼓励的效果，叠加专项债方针持续发力，基建出资依然有进一步上升的空间。归纳来看，9月份经济进一步下滑的危险有限。从逆向思想看，经济失望预期实现后，利率易上难下，标明商场更倾向于以为未来的经济下行空间不大。

（3）猪油共振引发通胀进一步上升的忧虑。依据今天晚间彭博报导，沙特阿美告诉客户部分10月份交给的原油将推迟，这也就意味着沙特原油供应康复至正常或许要推迟到10月份今后，因而估计短期新增原油供应的压力依然较大。现在国内猪肉价格大涨现已导致CPI存在破3%的危险，一旦油价上涨和猪价上涨构成共振，国内通胀压力将进一步加大。

（4）公开商场回笼资金叠加交税缴准，资金利率难以大幅下行。因为MLF缩量操作，公开商场净回笼1450亿，叠加交税和缴款期（降准小幅对冲缴准）等要素，资金面较前几日有所收紧。短端和长端利率持续分解，资金利率难以持续下行，无法持续给长端利率腾出下行空间，因而尾盘利率持续上行。本周仅周三有300亿逆回购到期，考虑到前期降准开释8000亿长时间资金，央行或许会持续暂停OMO，资金面将连续稳中趋紧态势，必定程度上掣肘长端利率下行。

二、信誉商场展望：经济下行压力仍存，城投与工业债等级利差走势分解

上星期信誉债净融资显着上升，低资质企业融资规划加大。从信誉债供应来看，上星期信誉债总发行1184.40亿元，总归还量为1642.55亿元，净融资额下滑至-458.15亿元，较上星期削减743.54亿元。净融资显着下滑首要是因为上星期发行量大幅下降，AAA主体信誉债净融资为-312.93亿元，AAA以下主体的净融资额为-160.22亿元，低资质企业净融资额削减低于AAA企业，国企净融资额也呈现负增加。从发行状况来看，信誉债发行量显着削减，AAA企业的融资大幅削减，相对来看低资质体现较为平稳。

3年期城投和中短票等级利差均有所下行。3年期城投的AA-AAA利差为27bp，较前周下行了5bp。3年期中短票的AA-AAA利差为54bp，较前周上行了4bp。城投与工业债等级利差走势违背，首要因为经济仍有较大下行压力，AA城投与工业债利率走势分解有所下行所造成的，3年期中短票AAA与AA别离上行了1bp和5bp,3年期城投AAA利率上行1bp，AA利率下行了4bp。城投等级利差处于开年以来的低位，经济承压，城投的装备价值凸显，短期内低资质工业债的危险偏好依然较高，等级利差难以下行。

上星期持久期等级利差走扩，首要因为AA信誉债利率受利率债影响上行，城投和工业债等级利率走扩，首要反映了经济下行压力下，出资者仍怀有城投信誉。全体来看现在工业债等级利差处于开年以来较高水平，尽管方针不断推动，低资质企业融资本钱仍难以下行。现在来看，AA工业信誉债装备价值加大，但下沉资质时需谨慎重视违约危险。

一、利率商场展望：长端利率为何下不去？

周二债券商场交投较为活泼，早盘央行进行了2000亿MLF操作，中标利率3.3%，与前次相等。今天有800亿逆回购到期和2650亿MLF到期，净回笼1450亿。全天来看资金面边沿收紧，资金利率大都上行。现券方面，早盘受隔夜海外商场避险心情影响，活泼券利率小幅低开，较昨日收盘利率下行起伏在1bp左右，随后MLF缩量操作且利率不变，商场降息预期失败，利率上升至开盘时利率，下午遭到资金面小幅收紧影响，利率震动上行直至收盘。全天来看，短端利率较昨日收盘根本不变，中长端利率则遍及较昨日上行2bp左右。国债期货高开低走，全天收跌。后期咱们重视：

8月经济数据持续下滑，长端利率为何下不去？周一发布的经济数据大幅不及预期，尤其是8月工业增加值较7月持续回落，采矿业、制造业和公用事业8月同比增速别离较上月下滑2.9、0.2和1个百分点，反映出工业生产全体乏力的态势；一起表里需求疲软导致制造业出资志愿大幅下滑，全体来看稳增加、宽信誉方针下，当时的国内经济仍处于下行通道。商场体现来看，此前7月经济数据全面回落叠加8月高频数据边沿好转，商场预期8月数据会小幅改进，8月数据出来后，长端利率下行2bp左右，遭到原油事情冲击的影响全天利率上行；紧接着周二收盘，长端利率持续反弹，债市对经济下行这一利多要素的反映显着钝化，咱们以为长端利率下不去的原因包含以下几点：

（1）货币方针进一步宽松不及预期。自8月份LPR报价机制变革以来，商场对货币方针的宽松预期渐浓，因为和LPR利率相挂钩，LMF利率成为商场用来观测货币方针边沿改动的重要目标。报价变革后共有8月24日（顺延至8月26日）、9月7日和9月17日三次窗口期，在第一次MLF放量不调价操作、第2次央行降准的布景下，商场依然寄希望于今天的公开商场操作，而显着央行今天的缩量不调价操作开释短期内货币方针不会进一步宽松的信号，稳健货币方针基调不会改动，由此导致了商场的空头心情再次升温。

（2）8月经济失望预期实现后，商场对经济持续下行的预期有限。此前数据真空期，商场对8月经济数据的预判是存在不合的，一部分人以为8月金融数据超预期，作为经济数据的抢先目标，经济或许有所好转，叠加稳增加加码、高频数据并不差，8月经济很有或许小幅改进。而也有一部分人以为8月经济持续探底，但之后经济持续下滑的或许性相对有限。一方面近期工业品价格上升，或许意味着工业生产与基建需求正在回暖；另一方面接近国庆节中美交易关系会坚持相对平缓，对制造业出资志愿有正向鼓励的效果，叠加专项债方针持续发力，基建出资依然有进一步上升的空间。因而归纳来看，9月份经济进一步下滑的危险有限。从逆向思想看，经济失望预期实现后，利率易上难下，标明商场更倾向于以为未来的经济下行空间不大。

（3）猪油共振引发通胀进一步上升的忧虑。上星期六沙特油田遇袭，周一世界油价涨幅到达15%，周二油价持续上涨，涨幅略有收窄。依据今天晚间彭博报导，沙特阿美告诉客户部分10月份交给的原油将推迟，这也就意味着沙特原油供应康复至正常或许要推迟到10月份今后，因而从现在沙特油田康复供应的状况看，除了运用原油库存，新增原油供应的压力依然较大。考虑到现在国内猪肉价格大涨现已导致CPI存在破3%的危险，一旦油价上涨和猪价上涨构成共振，国内通胀压力将进一步加大，倒逼货币方针存在边沿收紧危险。

（4）公开商场回笼资金叠加交税缴准，资金利率难以持续下行。因为MLF缩量操作，公开商场净回笼1450亿，叠加交税和缴款期（降准小幅对冲缴准）等要素，资金面较前几日有所收紧，短端和长端利率持续分解。短端利率获益于资金面全体相对平稳，利率上行起伏有限，收盘利率根本也与昨日收盘适当。但资金利率难以持续下行，无法持续给长端利率腾出下行空间，因而尾盘持续上行。咱们以为，在央行运用多种货币方针东西维稳资金面的基调下，未来资金面依然会坚持相对平稳。本周仅周三有300亿逆回购到期，考虑到降准开释8000亿长时间资金，央行或许会持续暂停OMO，资金面将连续稳中趋紧态势，必定程度上掣肘长端利率下行。

利率出资战略：MLF利率窗口期，央行开释短期内货币方针不会进一步宽松信号，商场心情显着降温，债市对利多要素反映钝化，长端利率上行较快。现在来看，资金面体现稳中趋紧，叠加原油事情进一步推升通胀预期，长端利率难有趋势性下行时机，短端体现好于长端。利率震动期，商场方向并不明亮，主张多看少动，适度减仓。

二、信誉商场展望：经济下行压力仍存，城投与工业债等级利差走势分解

周二信誉债商场交投清淡，收益率大都下行，短久期较为活泼。后期咱们主张重视：经济下行压力仍存，城投与工业债等级利差走势分解

上星期信誉债净融资显着上升，低资质企业融资规划加大。从信誉债供应来看，上星期信誉债总发行1184.40亿元，总归还量为1642.55亿元，净融资额下滑至-458.15亿元，较上星期削减743.54亿元。净融资显着下滑首要是因为上星期发行量大幅下降，AAA主体信誉债净融资为-312.93亿元，AAA以下主体的净融资额为-160.22亿元，低资质企业净融资额削减低于AAA企业，国企净融资额也呈现负增加。从发行状况来看，信誉债发行量显着削减，AAA企业的融资大幅削减，相对来看低资质体现较为平稳。

1年期等级利差相等，3年期等级利差走扩。上星期资金面较为宽松，短端利率小幅下行，受MLF未续作影响货币方针宽松预期降温，叠加中美交易冲突平缓，长端利率大幅上行。受利率债影响，1年期信誉债均有下行，等级利差相等，3年期AAA改动不大，AA上行，等级利差走扩。1年期AA-AAA利差为39bp，与前周相等，3年期AA-AAA利差为56bp，较前周上行4bp，1年期AA-AAA等级利差仍低于2016年以来的中位数53bp，3年期AA-AAA等级利差略低于2016年以来的中位数61bp。现在来看，1年期等级利差处于开年以来的较高水平，后续跟着宽信誉方针的不断推动，到时信誉利差将会持续收窄。

3年期城投和中短票等级利差均有所下行。3年期城投的AA-AAA利差为27bp，较前周下行了5bp。3年期中短票的AA-AAA利差为54bp，较前周上行了4bp。城投与工业债等级利差走势违背，首要因为经济仍有较大下行压力，AA城投与工业债利率走势分解有所下行所造成的，3年期中短票AAA与AA别离上行了1bp和5bp,3年期城投AAA利率上行1bp，AA利率下行了4bp。城投等级利差处于开年以来的低位，经济承压，城投的装备价值凸显，短期内低资质工业债的危险偏好依然较高，等级利差难以下行。

上星期持久期等级利差走扩，首要因为AA信誉债利率受利率债影响上行，城投和工业债等级利率走扩，首要反映了经济下行压力下，出资者仍怀有城投信誉。全体来看现在工业债等级利差处于开年以来较高水平，尽管方针不断推动，低资质企业融资本钱仍难以下行。现在来看，AA工业信誉债装备价值加大，但下沉资质时需谨慎重视违约危险。