文/《财经国家周刊》记者 张曙霞

冠昊生物(300238冠昊生物，SZ)近年频繁并购埋下的雷冠昊生物，爆了。

该公司近期发布的2019年年报显示冠昊生物，报告期内实现营收约4.38亿元，同比下滑4.49%，而归属于上市公司股东的净利润为亏损4.65亿元，较去年同期下降1117%。

业绩巨幅下滑，归结起来，一方面是冠昊生物主营业务发展遭遇了瓶颈期。不论是老本行再生医学材料，还是新涉足的人工晶体，近两年受宏观政策、市场竞争加剧等因素影响，业务拓展不利。

更主要的，还是冠昊生物近年来通过频繁收购及投资涉足干细胞、免疫疗法、再生组织等热点板块，形成了数亿元商誉。随后多家子公司连年亏损，导致公司资产及商誉减值。

新冠肺炎疫情期间，冠昊生物再追热点，从抢手的口罩，到用于重症患者治疗的人工肝和干细胞疗法，再到抗击疫情“杀手锏”疫苗，一个不落。

这些时髦的概念，究竟给冠昊生物带来了什么冠昊生物？

根据官网介绍，冠昊生物于2011年上市，业务范围相当广泛，涉及再生医学材料和器械、眼科、细胞/干细胞及药业等领域。

除了再生医学材料和器械是老本行，其他多为对外投资并购而来。

先看老本行。冠昊生物以再生型医用植入器械起家，主要产品包括生物型硬脑(脊)膜补片、胸普外科修补膜和无菌生物护创膜，其中，生物型硬脑(脊)膜补片是业绩支柱，2015年之前占总营收比重多在80%以上。但该产品在2015年达到1.79亿元的销售峰值后，开始走下坡路，2019年该板块销售收入仅1.4亿元，大不如从前。

尤其在2017年，脑(脊)膜补片营收同比下降26.7%。当年的财报称，主要原因在于，一是受“两票制”政策影响，经销商减少库存；二是生物材料板块营销团队调整。

冠昊生物董秘赵军会告诉《财经国家周刊》记者，公司的脑(脊)膜补片如今在市场上面临20多个竞品，这种情况下能保住现有的市场份额，已经很难得了。

或许意识到营收来源单一所带来的经营风险，冠昊生物从2013年开始不断参股或收购新公司，将业务范围扩展到人工晶体、透明质酸、药品、细胞治疗等板块。

也正因如此，老业务收缩之际，冠昊生物布局多年的新业务顶了上来。从其营收构成看，2016年，在传统业务基础上，新增的人工晶体产品开始贡献收入，并从2017年取代脑(脊)膜补片，成为公司第一大收入来源。

不过，好景不长，人工晶体业务2018年就开始出现颓势，当年营收增速同比下降16.4%，而2019年更是下降近30%。

公司2019年财报称是受带量采购政策及管理团队变动影响。赵军会表示，一方面，带量采购加上中美贸易关税增加的影响，人工晶体的价格降幅大约达到20%。另一方面，由于人工晶体属于公司代理销售的产品，采购成本相对固定，很难通过降成本保住利润。

老本行没守住，新业务发展不顺，也让冠昊生物近年来陷入“增收不增利”的泥潭。自上市到2017年，冠昊生物营业收入一直保持两位数增长，2017年达到近44%，随后出现微降。而扣非净利润却自2016年开始持续下滑，2019年更是巨亏。

为迈过瓶颈期，冠昊生物把宝押在一款银屑病新药本维莫德上。该药主要用于治疗成人轻中度寻常型银屑病，去年5月份上市，8月底开始销售，2019年实现销售收入1385.61万元。

“对于长期激素治疗后再复发的患者而言，本维莫德是一个新的非激素选择，而且作为外用药，可有效避免注射生物制剂带来的系统性不良反应风险。”赵军会说，该药针对特应性皮炎、湿疹、鼻炎等新适应症开发工作也正在有条不紊的进行中。

但是，国内银屑病药物市场竞争已经趋于白热化，艾伯维、强生、诺华等跨国巨头已推出修美乐、苏金单抗等多款明星药物，三生国健、海正药业等国内药企也推出了多款生物类似药，而且多个“国产修美乐”上市在即。冠昊生物能否在夹缝中站稳脚跟，还有待观望。

冠昊生物业绩爆雷，主营业务不振只是部分原因，更主要的还是近年来频繁投资并购埋下了不少雷。据不完全统计，除多个全资子公司投资外，冠昊生物共耗资7.86亿元用于投资并购，其中现金交易4.86亿元，发行股票3亿元。

根据其2019年年报，因收购的子公司商誉减值以及长期股权投资减值两项，就侵蚀公司净利润超过4亿元。

冠昊生物于2011年7月6日登陆深交所创业板，2013年起开始通过频繁的投资和并购，先后将广州聚生医疗、广州优得清生物、杭州明兴生物、武汉北度生物、珠海市祥乐医疗纳入上市公司版图。由此，公司业务也拓展到细胞治疗、人工晶体、药品等板块。

随着投资并购如火如荼，产生的商誉总额也水涨船高，2018年达到5.69亿元。

也就在同一年，冠昊生物商誉减值风险开始显现，当年计提了北京申佑医学、广州百尼夫生物、珠海泰赛尔细胞三家公司合计274.21万元商誉减值准备。2019年又计提珠海祥乐医疗、武汉北度生物、杭州明兴生物三家合计3.52亿元的商誉减值准备。

商誉减值的背后，是诸多投资并购的业务，或不了了之，或经营一片惨淡。

先看此次商誉减值的大头，珠海祥乐。该公司是一家眼科领域的品牌运营商，代理美国爱锐人工晶体、爱舒明人工晶体等眼科产品。2016年8月，冠昊生物以6亿元的价格将其收入囊中，形成商誉5.23亿元。根据收购协议，珠海祥乐在2015年、2016年、2017年需实现扣非净利润分别不低于4000万元、5200万元、6760万元。

巧的是，珠海祥乐均擦线达标，连续三年扣非净利润分别为4027.75万元、5210.49万元、6986.50万元。

但承诺期一过，马上变脸。2018年营收2.04亿元，净利润6407万元。2019年更是大滑坡，营收仅1.43亿元，净利润仅1702万元。这种情况下，冠昊生物2019年对其计提商誉减值准备3.09亿元。

再看杭州明兴、武汉北度，这两家均为开展细胞业务的销售型公司，2015年被冠昊生物并购，后者期待借此扩大在细胞治疗领域的影响力，提高市场竞争力及经营收益。

“因受‘魏则西事件’的影响，国家政策不明朗，实际经营情况没有达到预期。”赵军会说。

数据显示，自2015年来，两家公司两年亏损，累计亏损超过3000万元。

诸多并购业务多年未有起色，且侵蚀净利润，冠昊生物开始了“卖卖卖”。

去年8月，冠昊生物公告，拟将参股公司优得清生物20%股权出让，出让价为2600万元。按照转让价格，此时优得清的估值1.3亿元。这与2014年冠昊生物初次增资优得清估值相近，却远低于2015年对其二次增资时2.25亿元的估值。

去年10月，冠昊生物以1元的价格将持有的聚生医疗股权全部转出。而当初参股聚生医疗，冠昊生物耗资1600万元。

高估值投资，低估值转让，冠昊生物背后的逻辑是什么？

赵军会将此归结为上一任管理团队布局热点时，未能把短中长期的利益很好结合起来。2018年4月，冠昊生物易主，前实控人朱卫平、徐国风成功套现退出，由张永明、林玲接手。

此前并购频频“打脸”，那么，接下来“买买买”还会继续吗？

“外延并购肯定会继续，但是公司专门成立了项目管理中心，从立项开始，有专门的技术团队跟进。”赵军会表示。

新冠肺炎疫情暴发以来，口罩、疫苗、治疗药物和技术等备受关注，冠昊生物没有错过这些大热点。

早在2月3日，冠昊生物就发公告表示，与参股生物医药技术公司ZY Therapeutics Inc.签订框架协议，拟合作开展针对新冠肺炎的mRNA疫苗研究和临床项目。

ZY公司是何方神圣？该公司于2015年9月15日设立，冠昊生物持有其31%的股权。ZY主营业务是开发并市场化创新的纳米靶向药物传送平台、创新型紫杉醇多糖载体肿瘤新药、紫杉醇白蛋白结合型改良针剂。重点是，该公司并无疫苗研发相关经验。

根据框架协议，疫苗项目研发费用总额预估300万美元，冠昊生物负责首期投资30万美元，其余资金由ZY公司自筹。

不过，到目前为止，该合作依然停留在框架协议阶段。赵军会表示，疫苗项目，ZY公司还要找外部的技术合作，冠昊生物不占主导。

疫情期间，“一罩难求”是各地的真实写照。2月中下旬，冠昊生物在投资者交流平台称，考虑目前疫情现状，为缓解市面上口罩短缺的压力，公司响应政府号召，下属子公司已开展医用口罩项目。

随后有多位投资者咨询口罩业务进展，公司回应均为“正在做投产前的准备工作”。直到3月24日，公司表示口罩已开始试生产。

不过，赵军会告诉记者，这个医用口罩项目主要解决公司及关联企业自用口罩问题，同时也会依据实际情况支援政府防疫工作，该业务不会对公司经营业绩造成重大影响。

在新冠肺炎治疗上，中国工程院院士、感染病学家李兰娟等专家屡次提及人工肝技术在重症患者救治中的应用。3月11日，冠昊生物不失时机发出公告，称旗下子公司北昊干细胞与再生医学研究院合作研发的生物人工肝项目已取得重要进展，即获得干细胞临床研究项目伦理审查批件。

公告一出，公司股价大涨，3月11日、3月12日连续两个交易日收盘价格涨幅偏离值累计超过20%。

不过，人工肝研发项目周期长、投入大、风险大，最终能否助力公司业绩，还很难说。而冠昊生物的疫苗和口罩，一个合作悬而未决，一个解决自用问题，是否值得跟进，投资者应当有自己的判断。