事情

2021年以来，跟着以铜、油等大宗产品的再次上涨，商场通胀预期加快升温，经济和商场好像呈现了错位：经济尚处于复苏过程中，商场好像开端买卖过热和方针紧缩。2月26日美债收益率打破1.5%，引发全球危险财物动乱，除了躲避此前上涨过多的科技股，还有什么买卖值得注意？

观念

回忆：相同的产品上涨，不同的商场逻辑。本年2月产品的上涨起伏能够与上一年11月相比美，不过其他商场的体现却截然不同(图1)。从商场逻辑上看，上一年11月是“美国大选初定+疫苗呈现质的发展+方针宽松”下的复苏行情，除我国外首要经济体股债商均呈现大幅上涨(我国股市因为经济提早复苏，上涨首要会集在6月和7月)。短短2个月后商场好像进入了经济过热的逻辑，产品仍旧炽热，可是股市和债市则体现欠安(特别在春节后)。这反映了疫情以来商场的一大特色：逻辑主线的买卖往往敏捷并且起伏大。

美债：预期过热+资金火上加油。商场逻辑层面，通胀预期和方针紧缩预期无疑是驱动本轮美债收益率上涨的首要要素(图2和3)。这当然存在基本面要素：经济复苏一致下拜登政府1.9万亿财务影响计划和我国1月天量信贷火上浇油。基本面是舞台，预期和买卖才是首要的玩家：

过热预期。通胀预期过热，美国通胀预期曲线呈现前史稀有的倒挂，从前史上看，通胀预期曲线期限利差与实践通胀往呈现同步、反向联系：通胀越高，近端的通胀预期也越高。当时的通胀预期相对实践通胀脚步迈得过大。方针预期层面，利率商场现已开端买卖3年内加息至少4次的预期(图4和5)。

资金火上加油。预期的加成下，以CTA为代表的杠杆基金散风焚烧，其做空美债期货的仓位处于前史高位(尽管近期有所回落)，本年以来CTA基金收益和美债收益率相关性转正，趋势买卖逐渐成风。关于这类买卖而言行情的动量和要害点位十分重要，比方10年美债1.43%点位打破后，上涨呈现显着加快。从现在看下一重要关口是1.88%至2%。

美联储：跨周期难题和商场的劫持。从中期看美国当时处于出资周期的低点未来周期大概率向上(回想2019年底商场都在预期美联储逐渐从宽松转向)，新冠疫情冲击加重了经济短期动摇的起伏，美联储上一年推出的“均匀通胀方针”就是在这一布景下推动方针和经济平稳转向的“跨周期规划”(图9)。不过商场提早体现定价紧缩，美债收益率的大幅上涨叠加美股调整、美元反弹，这将恶化金融条件，终究或许迫使联储出手(2018下半年至2019年的剧本)，退出QE的路途充溢崎岖。

除了科技股，还有什么买卖值得警觉？此前通胀买卖的部分风口值得警觉，特别以铜和小盘股为代表。我国信贷拐点呈现的布景下，从商场心情和相对体现来看当时铜的买卖过于炽热，短期内需求慎重(图10至13)。上一年11月以来体现亮眼的小盘股(以罗素2000质素为代表)缺少成绩的支撑，首要依托流动性和预期驱动(图14)，当时对冲基金位现已开端很多做空该指数，这一局势在2018年下半年也呈现过，彼时也呈现了通胀升温、国债收益率上涨的了解画面，终究以对冲基金完胜为结局(图15)。

股市还有什么时机？要害词：空间和相对价值。跟着经济复苏确实定性上升和大宗产品上涨，重视前期涨幅有限的部分职业，例如能源职业，商场动乱情况下装备防御性的公用事业，通胀布景下的日常消费职业等(图17)。此外便是发掘相对时机，例如油价上涨的布景下，英国股票相关于德国股票一般有可观的超量收益(图16)。

危险提示：疫情变异不可控，全球钱银持续扩展宽松；我国经济呈现过热痕迹，央行超预期收紧钱银方针；