11月18日下午，山鹰纸业发布公告将于2018年11月21日别离在上和下共发行23亿元可转债，到11月19日收盘，山鹰转债对应的平价为100.60元。那么山鹰转债好不好呢?
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本次可转债发行期限6年，票息为递进式(0.4%，0.6%，1.0%，1.5%，2.0%，3.0%)，到期回价格为113元(含最终一期利息)。主体评级为AA+，转债评级为AA+，依照6年AA+信誉债YTM 4.76%核算，纯债价值为89.51元，YTM为2.92%。发行6个月后进入转股期，初始转股价3.34元，11月19日收盘价为38.30元，初始平价100.60元。条款方面，15/30+80%的下修条款，15/30+130%的有条件换回条款，30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为15.07%。
山鹰转债的条款并无特别之处，到期换回价格较高，为113元，与持久转债、旭升转债有些相似。其纯债价值约为90.12元，面值对应的YTM为2.92%，债底维护不错。若一切转债转股，对总股本的摊薄崎岖为23.58%。
山鹰纸业基本面剖析打造造纸产业链闭环
山鹰纸业是一家集再生纤维收回、造纸、包装、印刷、交易等为一体的国际化企业，其工业造纸及包装印刷规划居全国前列。公司主营事务为箱板纸、瓦楞原纸、纸板及纸箱的出产和出售以及国外再生纤维交易事务。到2018年上半年，公司原纸产值231.50万吨，销量228.45万吨，产销率98.68%;瓦楞箱板纸箱产值5.82亿平方米，销量5.83亿平方米，产销率100.17%。
值得一提的是，公司在瓦楞纸出产上具有必定优势。瓦楞纸质料为再生纤维(废纸)。现在职业前三大龙头企业累计取得进口配额占总配额发放量约65%，集中度提高显着。2018年前十七批次中公司累计取得进口配额203.89万吨，仅次于玖龙纸业(控股)有限公司位列职业第二，占前十七批次累计配额发放总量的14.52%。
获益于供应侧结构性变革、环保方针加码以及造纸职业去落后产能加快等要素，造纸职业盈余才能自2016年年中以来持续改进，集中度和景气量大幅提高。在纸品上具有龙头位置的公司有望摆开身位，获取更多商场份额。
财务数据一览：景气周期盈余大幅提高，但近期成绩增速承压
伴随着2016年供应侧变革带来的纸价暴升，山鹰纸业成绩爆发式增加。2017年公司完成经营收入/归母净赢利174.70/20.15亿元，同比增加44%/471%。该年公司全体毛利率23%，同比提高6.7个百分点。其间，造纸毛利率26.3%，同比提高7.8个百分点;包装事务毛利率15.2%，同比提高3.1个百分点。
2018H1公司全体毛利率坚持高位，尽管基数效应下成绩增速显着放缓，但与商场预期差异不大。陈述期内公司完成经营收入/归母净赢利119.54/17.06亿元，同比增加60.21%/106.48%。主营事务方面原纸除掉包装后单吨净利约747元，较去年同期的468元大幅增加，仍是“提价”逻辑;包装事务则因为纸价上涨的原因，毛利率下降2.61个百分点至11.55%。别的，2018H1子公司联盛纸业和北欧纸业并表，且公司因为管帐调整发生2.20亿元非经常性损益(去年同期为0.21亿元)，也是赢利增厚的原因。扣除并表要素，公司归母净赢利同比增速约为70%。
但2018Q3公司盈余承压，Q3单季经营收入/归母净赢利同比增速仅21.62%/1.13%，毛利率为20.26%，同比下滑4.65个百分点，环比Q2下滑4.47个百分点。除基数原因外，成绩增速下滑的原因还在于：1)销量增速同比下滑显着，交易商及包装厂收买逐步理性;2)因为中美交易战的联系，公司取得的废纸进口配额入关功率下滑，这导致公司在瓦楞纸本钱端的优势被按捺。展望Q4，传统旺季中纸业有望企稳，中美交易战平缓利好废纸进口，公司成绩增速下滑的气势或许得到少许按捺，但因为2017年的高基数存在，2018整年成绩增速相较2018年前三季度或持续下滑
完善造纸产业链闭环，持续投进产能
除收买北欧纸业、联盛纸业外，公司活跃布局海外质料和产能，打造产业链闭环。6月公司收买荷兰废纸企业WPT的100%股权。WPT首要从事欧洲废纸、废塑料及其他非危险性废旧物资交易，2017年废纸交易量近150万吨，收入16.96亿元、净赢利0.23亿元，位居欧洲前十。8月公司部属公司出资1600万美元收买Verso Wickliffe100%股权，公司将对其现有设备进行改造为出产包装用纸，并建造废纸浆出产线。
公司在建工程包含华中127万吨包装纸、49万吨高级包装纸板项目。项目投产后，公司包装纸龙头位置有望进一步稳固。
单账户中签猜测及资金组织
因正股股东配售状况不稳定，转债中签率很难猜测，首要参阅公司路演中大股东认购意向和同职业邻近规划公司中签状况。
大股东认购意向：大股东表态参加认购。
本次转债发行23亿，从路演状况看，大股东或许不会全额认购。山鹰转债有组织下申购，会很大程度减少上中签数量。近期商场转债申购人数有所上升，参照其他公司转债发行状况，估计单账户中签1-3签，单账户需求预备1000-3000元流动资金，多账户申购留意资金组织。
预期收益
当时正股和可转债估值如下：
影响山鹰转债上市定位要素如下。
有利要素：
1. 转债评级较高。
2. 转债利息为年头至今发行的AA+级中最高。
3. 下和上预设的发行数量份额为90%：10%，预期中签率适中。
不利要素：
1. 转股股本稀释率较高。
2. 职业竞赛剧烈，赢利崎岖较大。
3. 大股东或许不会全额认购。
4. 控股股东质押份额较高。
归纳来看，假如山鹰转债上市时山鹰纸业股价不变，预期合理定位在 106 元邻近，即每中一签盈余 60 元。
因而，主张资金量大的投资者申购，主张资金量较小酌情申购。
危险提示：在可转债上市前，假如正股跌落崎岖超越10%，可转债上市有跌破面值的危险。