卫宁转债 - 123104，正股：卫宁健康R - 300253，职业：核算机-核算机使用-软件开发。转股价值：94.09，溢价率：6.28%，规划：9.70亿元，债券评级 AA，依照现股价预估上市价格为105+元，我会申购。

3月12日：商场正式迈入反弹周期 方针利好

今天可申购新股：艾隆科技、嘉亨家华、英力股份。今天可申购可转债：华自转债、震安转...

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转债根本状况剖析

卫宁转债发行规划9.70亿元，债项与主体评级为AA/AA级;转股价17.76元，到2021年3月12日转股价值93.64元;各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率20%，按2021年3月12日6年期AA级中债企业到期收益率4.55%的贴现率核算，债底为96.21元，纯债价值较高。其他博弈条款均为商场化条款，若悉数转股对总股本的摊薄压力为2.56%，对流通股本的摊薄压力为3.14%，对现有股本摊薄压力较小。

正股剖析：医疗信息化抢先企业，Q4估计成绩大幅增加

1、医疗信息化抢先企业，立异事务开展稳健

公司是一家集研制、出售和技能服务为一体的医疗卫生信息化服务商，为客户供给“一体化”的解决方案。公司自2015年起，活跃布局医疗健康服务范畴，推进互联+形式下的医疗健康云服务等立异事务的开展，遵循公司“4+1”开展战略(云医、云药、云险、云康+立异服务渠道)。“云医”面向患者，供给云资讯、云问诊等;“云药”面向慢性病人群，云体检、保健服务等慢病办理;“云险”面向医保和商业保险;“云康”面向药品资源，建造“云药店”以习惯“处方导流”的趋势;“立异服务渠道”首要作为卫宁健康立异事务的渠道和孵化器，整合4朵云间事务资源、数据资源、服务资源，完成4朵云间事务联动、协同以及输出。

公司以软件出售和技能服务事务为中心，公司所从事的硬件出售有助于丰厚公司的产品，为软件产品进行配套，与公司的软件出售事务构成相互促进的联系。2020年1-9月公司中心产品软件出售、技能服务事务的收入占比别离为58.66%和19.85%，与以往收入占比根本共同。

依据公司2021年1月28日发表的成绩预告，2020年度公司归母净利润估计在4.86亿元-5.21亿元之间，同比增加22.06%-30.64%，估计全年公司总的运营收入同比增加约15%-30%。公司2020年1-9月的运营收入为13.71亿元，同比增加14%;归母净利润为2.03亿元，同比削减25%。公司的事务规划不断扩大，出售收入稳步增加，但因为2020年上半年新冠疫情的冲击，医疗卫生信息化职业上下游复工及项目招投标、项目施行等均有所拖延，运营收入的增速较前期有所放缓，运营功率有所下降令归母净利润较前期有所下滑。四季度估计完成归母净利润2.83-3.18亿元，估计同比增加126%-154%，较上半年改进显着。

近年来，公司加强对新客户的拓宽并做好对原有客户的继续服务，软件出售完成了快速增加，对应的运营收入从2016年的5.46亿元增加至2019年的10.55亿元，年复合增加率为24.55%，运营收入占比保持在60%左右;软件类产品快速增加促进公司技能服务类收入的增加，对应的运营收入从2016年1.79亿元增加至2019年的3.87亿元，年复合增加率为29.31%，运营收入占比从2016年19%、2017年16%，升至2018年23%和2019年20%，事务位置有所进步。硬件出售运营收入占比略有下降，首要系公司依据商场状况在2018 年度进行了阶段性的战略调整，自动削减毛利率较低的硬件出售事务，将精力和资源向毛利率相对更高的软件出售及技能服务事务恰当歪斜。

公司的软件出售及技能服务首要由人工本钱组成，公司的硬件出售首要由外购资料本钱组成;软件出售及技能服务的毛利率自2018年起有小幅度下降，从2016年和2017年约66%下滑至2018年、2019年和2020年1-9月的62%-64%，首要系公司在事务开辟时，为了满意客户的多样化需求，加大外购软件的规划，一起薪酬本钱费用有所上涨，导致公司软件出售及技能服务事务全体运营本钱增幅高于运营收入增幅。硬件出售的毛利率也有出现类似的趋势，从2016年和2017年16%-18%的水平降至2018年、2019年和2020年1-9月的14%-15%水平，首要系公司将企业资源向更有开展前景的软件出售事务。

归纳毛利率方面，公司近年来保持安稳水平，在51%-53%之间动摇;公司近年的期间费用率保持在较小的区间中，首先从2016年的34%小幅降至2019年的31%，2020年1-9月则升至35%，首要系1-6月新冠疫情冲击下运营收入增加减缓，但费用开销水平较为安稳;出售净利率方面， 2017年-2019年间净利率在19%-21%之间动摇， 2020年前三季度公司净利率因为新冠疫情导致的运营收入增加放缓，运营功率下降，净利率降至14%。

2、职业商场规划增速较高，公司竞赛优势显着有助进步集中度方针

是驱动我国医疗卫生信息化职业增加最中心的要素之一。近年来，医疗卫生体制改革的不断深化，医疗卫生信息化作为医改的重要一环发挥着活跃作用。2018 年4月13日，国家卫生健康委员会发布《全国医院信息化建造标准与标准(试行)》，着眼未来5-10年全国医院信息化使用开展要求，针对二级以上医院提出了信息化建造的首要任务与建造要求。此外，分级治疗等推出，各类医疗机构遍及面对增效、降本、优化办理等需求，因而也活跃寻求信息化体系建造。

自2011年以来，医疗卫生信息化职业完成了快速增加。公司可转债征集说明书显现，依据IDC核算，2011、2015 以及 2018 年我国医疗职业IT商场花费别离为146.3亿元、253.6亿元以及491.8亿元，2011-2015、2015-2018医疗职业商场规划CAGR别离为14.7%、24.7%。IDC猜测2023年医疗卫生信息化商场规划将达719.6亿元，据此次测算2018-2023年CAGR仍将保持10.0%左右，职业空间较大，仍处于快速增加的阶段。

因为我国医疗卫生使用软件职业尚处于成长期，医疗卫生信息化体系的定制化特性显着，此外医疗机构对售后维护服务的及时性要求高，因而医疗卫生信息化职业具有必定的区域性特征，这造成了职业零星的竞赛格式。公司征集说明书显现，依据IDC《我国医药职业IT解决方案商场猜测，2018-2022》，医疗卫生信息化职业CR5仅40%左右，CR10仅56%左右，排名榜首的东软集团商场份额缺乏14%，公司则排名第二商场份额为9.3%。未来职业集中度有望进一步进步，包含卫宁健康在内的头部公司有望获得进一步增加空间。商场集中度进步的主因包含需求晋级与技能晋级。需求晋级体现在医疗机构对信息化的需求从零星化向归纳化搬运，因而具有一体化解决方案的头部厂商在未来竞赛中将更具有优势。技能晋级体现在立异技能如微服务、AI、云核算的使用，这些技能的使用会使得头部厂商的体系产品力更强。公司竞赛优势显着，一方面，公司产品线完全，具有为完成医疗卫生范畴全方位的信息化办理供给完好IT解决方案的才能，适配医疗机构对一体化解决方案的需求;另一方面，公司具有丰厚的技能堆集和复合人才储藏优势，更有或许应对技能晋级的应战。

中签率剖析

到2021年3月12日，公司前三大股东周炜、刘宁、王英别离持有占总股本10.28%、5.11%、4.99%的股份，控股股东未许诺优先配售，依据现阶段商场打新收益与环境来猜测，首日配售规划估计在83%左右。剩下上申购新债规划为1.65亿元，因单户申购上限为100万元，假定上申购账户数量介于750-850万户，估计中签率在0.0019%-0.0022%左右。

申购价值剖析

公司所在职业为软件开发(申万三级)，从估值视点来看，到2021年3月12日收盘，公司PE(TTM)为108.02倍，在收入附近的10家同业企业中较高，市值355.21亿元，高于同业平均水平。到2021年3月12日，公司今年以来正股跌落4.97%，同期职业指数跌落11.16%，万得全A跌落2.66%，近100周年化动摇率为48.99%，股票弹性较好。公司现在股权质押份额为0.05%，股权质押危险不高。其他危险点：1. 受医疗卫生职业影响较大的危险;2. 募投项目人工费用大幅增加的危险;3. 商誉减值危险。卫宁转债规划一般，债底维护较高，平价低于面值，商场或给予10%的溢价，估计上市价格为103元左右，主张活跃参与新债申购。