1月27日，国内产品期货大面积飘红，油脂油料集体走强，两粕增仓大涨，菜粕一度涨超5%，豆粕涨超3%；此外，动力煤一度涨超5%；纯碱、玻璃尾盘涨4%。到发稿，菜粕主力涨4.18%，报3163元/吨；动力煤主力涨3.99%，报812.2元/吨。

瑞达期货认为，油菜籽供应依然严峻，加籽价格持续偏高，本钱支撑较强，且近期油厂开机率偏低，产出较少，菜粕库存略有减少。不过，水产养殖处于季节性消费冷季，需求相对清淡，菜粕库存仍存处于近三年来高位，供需皆弱的形势未改，约束菜粕价格，首要随从美豆及豆粕工作，注重南美气候对美豆影响。盘面来看，在美豆大幅上涨提振下，菜粕走势偏强，不建议追多。

中金：黑色金属预期走强不改底子面偏弱判别

短期价格或许获益于预期提振叠加阶段性需求改善

在微观预期提振与需求边缘改善的一同作用下，2021年四季度末至今黑色金属表现亮眼。分品种看，自上一年12月10日中心经济工作会议定调“稳添加”至今，螺纹钢、热轧卷板、铁矿石、焦煤、焦炭的期/现货价格分别上涨8.2%/-1.5%、7.0%/3.1%、18.9%/33.1%、7.4%/21.8%、1.1%/14.4%。年底长流程钢厂复产，因而原资料表现较成材更为强势。

我们在2021年12月8日发布的《稳添加基调下，黑色金属底子面拐点或至》中曾提出2022年一季度或许是黑色金属底子面的拐点。虽已时值冷季，但近期商场利多消息频出，底子面回暖与预期改善共振带动价格大幅上涨。具体来看，我们认为有如下几个超预期要素。

长流程钢厂超预期复产，钢材库存累积弱于季节性：数据闪现上一年底本年头钢厂的复产较为明显。国家核算局发布的上一年12月全国生铁和粗钢日均产量分别录得233万吨和278万吨，环比11月分别上涨13%和20%，同比分别下滑5.4%和6.8%，降幅收窄。中钢协核算的关键钢企1月中、上旬的产量数据闪现钢铁产出仍在持续环比上升。长流程钢厂的超预期复产带动了对炼铁原资料的需求，铁矿、双焦等炼铁原资料价格上涨明显。

图表1：全国生铁和粗钢日均产量

资料来历：国家核算局，中金公司研讨部

跟着新年挨近，下贱消费全面进入冷季，建筑钢材成交量已大幅缩水，库存现已初步季节性累积，但从阴历的维度看，其时钢材库存较前史同期偏少，库存累积速度较慢。叠加部分电炉钢厂已触及盈亏平衡点，开工率大幅缩短，对价格构成支撑，因而冷季钢材现货端价格下行崎岖较小，期货则上涨以批改基差。而唐山采暖季限产文件的发布亦进一步引发了商场对开春后供需偏紧的担忧，钢价因而偏强工作。

图表2：钢材贸易商与厂内库存

资料来历：Mysteel，中金公司研讨部

图表3:全国干流钢材贸易商成交量

资料来历：Mysteel，中金公司研讨部

微观利好消息频出，预期回暖：继12月中心定调稳添加后，微观层面利好消息布满，提振商场预期。降准落地、全面降息打开，包括MLF、逆回购、一年与五年期LPR利率均有不同崎岖的下调。稳地产信号亦比较明晰，地产融资环境有所改善。基建方面，12月基建出资同比增速转正，改善亦较为明显。

原资料供应端的扰动要素：部分突发工作亦为炼铁原资料带来必定的供应溢价，比方巴西强降雨对当地铁矿石出产和运送产生了必定扰动。淡水河谷估量影响量在150万吨左右，但公司并未下调2022年铁矿石发运量教导[1]。

向前看，我们对本年黑色系底子面偏弱的判别不改

我们认为预期提振与阶段性需求改善带来的价格上涨高度或许有限，持续性亦存疑。向前看，我们认为本年黑色金属底子面仍偏弱。原资料端，我们估量铁矿石供需仍趋于宽松，而下贱基建与确保房制作或许难以完全对冲地产下行与制造业出口放缓对钢材需求的拖累。我们估量本年铁矿石和螺纹钢均价分别为95美元/吨和4425元/吨，较2021年160美元/吨与5012元/吨的均价明显下滑。

采暖季限产或许阶段性趋严，全年铁矿石供需仍趋于宽松

最近发布的采暖季唐山钢铁业限产文件[2]规矩本年3月15日前，全市错峰出产比例不低于上一年同期粗钢产量的30%，这与之前发布的京津冀及周边区域钢铁工作限产比例一起。据Mysteel测算，唐山高炉产能利用率或许将从其时的77.8%下降至63%左右[3]。

我们假定一季度北京周边五省区(津、冀、豫、晋、鲁)的粗钢产量同比下滑30%，若其他区域坚持12月7%的同比降幅，那么全国日均粗钢产量约为252万吨，若其他区域同比持平，日均产量约为264万吨，均较12月与上一年同期有所下滑。因而我们认为短期内铁矿石需求或许将面临不小的压力。

图表4:采暖季限产影响测算

资料来历：国家核算局，中金公司研讨部

但值得注意的是，上述五省区之外的区域的钢厂的外部捆绑或许较弱，在长流程钢厂的获利尚可的情况下，仍面临必定的复产压力。据我们测算，其时长流程螺纹获利大概在500-600元每吨。

图表5:炼钢获利

资料来历：Mysteel，中金公司研讨部

就全年而言，在“稳添加”基调下，虽然钢铁产量控制的力度与节奏仍有必定不确定性，但考虑到下贱需求放缓、废钢替代等要素，我们认为本年国内铁水产量下滑仍是大概率工作。全球范围内而言，我们估量铁矿石需求或许与上一年同比持平。但在供应侧，干流矿山获利空间可观，供应弹性较低，若产能替换项目顺利推进，发运量将持续添加。因而我们坚持2021年12月24日发布的《铁矿石2022年展望：预期改善难掩底子面宽松》中的观念，即本年铁矿石供需将更趋宽松。

依据我们基准现象的全球铁矿石供需平衡并结合本钱曲线判别，我们认为2022年铁矿石的价格在本钱曲线的方位将从本年的100%以上回落至95%分位左右，即95美元/吨的水平。其他，跟着航运费趋弱，以及油价涨势放缓，我们估量本年整体本钱曲线或许较上一年下移5-10美元/吨。值得注意的是，假设地产反弹超预期，或“工业稳添加”基调下对钢铁产量的捆绑弱于预期，将会为铁矿石带来必定上行风险，价格或许坚持在100美元/吨以上，但不坚定也会更加剧烈。

图表6:铁矿石本钱曲线分位与62%铁矿石价格

资料来历：万得资讯，CRU，中金公司研讨部

图表7:全球铁矿石供需平衡

资料来历：CRU，中金公司研讨部

房住不炒基调未变，基建与确保房制作难以完全对冲地产下行

近来地产侧利好消息频出，地产融资环境有所改善，对地产需求预期有必定正向拉动，钢材价格对政策的边缘回暖较为活络。确保性住所制作或许是本年政策发力的首要抓手，据中金地产组猜想，本年全国方案供应确保性租赁住所240万套，其间50%为新建供应，假定每套面积60平方米，新建确保房共约7200万平方米，占2021年全年房子新开工面积约3.6%。整体而言，我们认为确保房对地产钢材需求的拉动或许有限。

上一年底以来地产融资环境有边缘改善，但考虑到本年地产整体走向竣工周期，且“房住不炒”的政策基调仍在，新开工面积或仍将承压缩短，获益于地产周期前端的黑色金属或许仍将面临不小压力。其时地产底子面改善仍较为有限，国家核算局12月地产数据较11月全面走弱，其间出资、新开工面积和竣工面积分别同比下降13.9%、31.1%和添加1.9%。中金地产组估量，在高基数上，1Q22新开工面积同比下跌崎岖仍高达30%。因而我们认为钢材需求短期内或许仍难言豁达。

图表8:房子新开工面积与螺纹钢消费的联络

资料来历：国家核算局，万得资讯，中金公司研讨部

基建方面，“稳添加”接连加码，12月基建数据改善明显，核算局基建出资单月同比添加3.7%，广义基建出资同比添加6%。我们认为本年除“新基建”和绿色出资外，高耗钢的传统基建(交通、市政等)也将成为首要抓手，对整体钢需将起到必定托底的作用。中金微观组估量1Q22基建出资同比添加约5-6%。据我们的下贱钢材需求模型，2021年地产和基建占总钢需的比重分别约40%和20%，因而我们认为基建的温文扩张或许难以对冲地产的下行逆风。

我们认为近期螺纹钢价格的大幅反弹或许已充分反映了商场对“稳添加”的预期，上一年年底专项债发行提速带来的什物工作量与前期因融资收紧而遭到约束的房建需求仍有待于在节后会合完成。但概括上述各下贱工作需求判别，我们认为对本年开春后实践钢材需求的开释或许不宜过于高估。若采暖季产量捆绑不及预期，届时钢价或许面临必定下行风险。

钢材直接出口增速放缓，制造业需求承压

我们估量制造业相关的钢材需求在本年或许仍有必定下行压力，首要来自于1)外需放缓，钢材直接出口增速或许回落；2)房建链条上的机械制品，如挖掘机等的相关需求或许承压；3)制造业出资增速或许会触顶回落。

2021年我国出口坚持了较强耐性，全年外需持续对钢材需求构成拉动。我们依据248项出口含钢制品进行测算的耗钢量模型闪现2021年我国钢材直接出口约9700万吨，占钢材实践需求约10%，较2020年添加近2400万吨，增速约为34%，与美元计价的全年出口同比增速29.9%底子一起。展望本年，我们估量钢材直接出口对钢需添加的贡献将会跟着出口增速的触顶回落而削弱。

图表9：我国钢材直接出口

资料来历：UNComtrade，中金公司研讨部