购物中心途径坚持快速开展，服装品牌从街边店、百货向购物中心途径转型的晋级态势坚持不变。在购物中心扩张的过程中，有两大趋势：一是低线城市的购物中心扩张速度更快，即购物中心处于下沉期;二是国产品牌在购物中心的招商中话语权加强。咱们以为，未来海澜之家(600398,股吧)在跟从购物中心业态下沉至低线城市的过程中，将共享途径扩张的盈余。别的公司电商途径现在占比不到6%，比照其他服装品牌进步空间大，与腾讯协作后，在线上导流和大数据营销方面取得助力，加快电商事务开展。

低线城市购物中心仍然存在较大开店空间

三四线城市人口数量占全国人口总量的近53%，而购物中心数量仅占全国购物中心总量的16.5%，比较一二线城市，低线城市在未来消费晋级的大趋势下仍有较大的进步空间。

随同购物中心途径端竞赛加重，国产品牌话语权逐渐加强，首要体现在两点

(1)途径端竞赛加重，途径商对盈余注重程度增强;(2)购物中心快速扩张布景下，招商问题逐渐露出，本乡优质品牌成为稀缺资源。

商业形式共同，链接产业链上下流

公司商业形式为“品牌途径”，经过上游联营，下流类直营，构建优质的营销网络，完成共同高效的运营才能和办理形式。在产业链上游即供给端，公司选用协作型供给链，让供给商参加到产品的规划与开发中来，与供给商进行深度绑缚联营，尾货能够退回给供给商，有用下降生产本钱以及转嫁存货危险，一起影响供给商规划生产才能，提振两边的全体收益水平。在产业链下流即经销端，公司选用类直营的零售形式，完成千店一面化办理，与加盟商结成利益共同体，加盟商仅为财政出资者，不需要参加店面办理，有助于终端服务一致，公司保护品牌形象及去除不必要的出售本钱。

多品牌矩阵已成，未来副品牌接棒海澜主品牌供给生长动力

公司具有全风格群众男装品牌HLA、时髦休闲平价女装及童装爱居兔，年青时髦品牌HLAJEANS，轻商务男装AEX，轻商务女装OVV，中高端定制商务职业装圣凯诺，家居生活馆HLAHOME。未来多品牌持续开展将接棒主品牌供给开展动力，估计18年女装品牌爱居兔有望开端奉献赢利，未来3-5年爱居兔方针是100亿零售规划，门店数量3000家，其他副牌门店在1000-2000家左右，构成完好老练的品牌矩阵为海澜之家的长时刻开展供给动力。

发行可转债，出资信息化晋级和物流园区，进步运营功率

公司揭露发行可转债拟征集资金30亿元，别离出资产业链信息化晋级项目、物流园区建设项目与爱居兔研制办公大楼建设项目。咱们以为转债成功发行进步公司运营的全体信息化、智能化水平，仓储物流服务才能及运营功率。如未来完成转股，公司的财政结构将进一步优化。

盈余猜测与估值

考虑到主品牌处于改进期，途径结构持续优化，出于审慎准则，将18年净赢利由37.4亿元下调为36.9亿元;一起考虑到公司多品牌矩阵已成，副品牌逐渐发力，加之腾讯入股助力途径优化，有望带来协同效应，上调公司19/20年盈余猜测;估计18—20年EPS为0.82/0.92/1.03元(原值为0.86/0.95/1.05元)，对应PE13/11/10倍;因为下调18年盈余猜测，小幅下调估值，给予18年17X(原值18X)，3-6个月方针价由15.48下调至13.94元，“买入”评级。

危险提示：主品牌复苏不及预期，消费疲软;库存积压危险

证券研究陈述《纺服：海澜之家：新式途径有望驱动开展，发行转债进步运营功率》

对外发布时刻：2018年08月12日

陈述发布组织天风证券股份有限公司(已获中国证监会答应的证券出资咨询事务资历)

本陈述分析师

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郭彬SAC执业证书编号：S1110517120001