得悉，浙商证券发布研讨报告称，上调健友股份(603707.SH)评级至“买入”，估计2021-23年EPS分别为0.89/1.21/1.46元/股，21年9月27日收盘价对应21年35倍PE、22年26倍PE，低于可比公司均匀估值。

浙商证券首要观念如下：

与前不同：要害窗口期加快翻开，生长动能切换带来超预期

该行以为，2021-2023年是公司生长曲线切换的要害窗口期，肝素制剂世界市占率快速提高、生物药CDMO/新种类继续推动，逐步从以肝素API出售为主的事务形式，走向工业晋级、具有世界视界的归纳制剂出口渠道、生物药开发渠道。该行以为，公司是获益于特有资源工业晋级的肝素龙头，依据公司在合规出产、工艺开发范畴的优势，收入结构调整期，成绩增加继续性有望超预期。

API认知预期差：从肝素工业链晋级，到归纳性制剂出口渠道

异乎寻常的观念：存货周期性VS工业晋级生长性。商场重视肝素API量价变化与“猪周期”的相关性，该行以为这实际上简单疏忽实在的工业逻辑下(前向一体化)，质料库存是公司2021-2023年肝素制剂世界化的根底和优势。该行预算，2020年近1/3的库存规范肝素API应用于自有制剂事务，预期2-3年内存货中的肝素粗品和API有望转化为更高产量的制剂，从而显着下降商场对公司肝素API事务周期性、肝素制剂继续增加才能的忧虑。

制剂出口预期差：归纳型渠道下种类出售具有拷贝性

异乎寻常的观念：商场普遍以为制剂出口逻辑很难证明，注射剂更难，尽管公司美国ANDA继续获批，可是疏忽了背面公司才能的堆集和继续验证。该行以为美国拷贝药注射剂出售的中心是以合规为中心的研制、注册、出产和质量体系，收购、付出、分销环节的杂乱决议了1)后发进入的门槛&相对较好的盈余才能;2)合规渠道下小种类出售的延展性。

公司的优势：最好的世界化是本土化。公司美国子公司Meitheal的中心办理层团队，大多来自于Sagent、FreseniusKabi等闻名美国拷贝药注射剂公司，具有世界视界和丰厚注射剂出售经历的办理团队及国内系统性培育的注册团队是ANDA继续获批、美国出售市占率快速提高的重要原因。在系统性渠道+种类队伍的根底上，该行预期公司获批种类有望获得均匀5-15%的出售额市占率。

展开空间预期差：生物药合规出产、工艺开发潜力或许被轻视

异乎寻常的观念：商场以为注射剂出口空间不大，国内集采一轮轮降价中更是影响上游一体化拓宽公司的盈余空间，该行以为这疏忽了公司在制剂出口的产品队伍、产品晋级、国内制剂盈余才能及生物药立异的空间。

1)制剂出口：肝素制剂范畴，2021上半年全球肝素制剂公司出售量市占率约6-7%，展望2021-2023年，前半个阶段内美国肝素制剂有同比增加空间，后半个阶段欧洲、南美和亚洲区域有望接力肝素制剂出口增速。非肝素制剂范畴，依据公司制剂申报节奏和对应种类商场空间，该行预算5年非肝素制剂出口收入在10-15亿美元(对应65-98亿元收入)、5年CAGR在55-65%;假定20-25%净赢利率，对应赢利端空间在13-24亿元。

2)国内一致性点评：中心变量和弹性来自于公司申报注册的非集采拷贝药种类的审评节奏、空间以及赢利率弹性。

3)中长期重视变量：依据生物药合规出产才能及工艺开发才能，推动生物药CDMO事务和生物立异药事务向上打破。无论是公司与泰泽惠康协作的1.5亿元订单的生物药CDMO事务，仍是自主知识产权立异生物药KM001获批IND并在美国展开临床研讨、生物药KM002项目顺利完成放大批出产、Xentria的XTMAB-16获批孤儿药且进入临床二/三期，该行看好公司在生物药CDMO和立异药范畴的活跃拓宽，翻开中长期展开天花板。

考虑到公司正处于收入结构调整窗口期，不同事务板块的商业形式、展开空间显着不同，该行选用分部估值的办法核算公司的合理估值水平，依据质料药板块相对较低的估值(5-15倍)、国内制剂板块20-25倍估值，制剂出口板块按PEG核算合理估值水平，考虑到2022-2023年质料药收入占比显着下降、制剂出口收入占比显着提高，该行预算公司全体估值仍有较大提高空间。归纳看，公司在特有资源范畴工业晋级的实现才能、归纳性制剂出口渠道的增加潜力，及公司在生物药合规出产、工艺开发范畴的优势。

催化剂：国内集采种类中标盈余才能超预期;ANDA获批速度与个数超预期;生物药CDMO及立异药推动速度超预期。

危险提示：存货占比过高且价格大幅动摇的危险;重磅种类集采流标危险;ANDA种类获批速度低于预期危险;出产质量事故危险。

本文源自智通财经网