公司具有规划+本钱+区位三重优势，构成强壮商场控制力，并在职业环保晋级中占得先机。中期内需求耐性继续、供应格式向好，估计公司盈余中枢及ROE相对安稳。复盘海外水泥企业经历，盈余增速趋缓但盈余水平安稳时，估值中枢有抬升空间。估计2020 年成绩稳增下分红率有望提高，或迎来估值修正。
咱们坚持2020-2022 净赢利猜测358/345/331 亿元，对应EPS 为6.76/6.51/6.26 元，现价对应PE 为7.5x/7.8x/8.1x。参阅公司前史及可比公司估值水平，给予公司目标价64.40 元（对应2021 年PE/PB 为9.9x/1.9x），坚持“买入”评级。
基建复苏继续支撑需求，地产坚持耐性。1）2021 年为“十四五”局面之年，方针不急转弯为应对不确定性预留空间，方针面最失望时点已过，考虑逆周期逐渐落地，且税收压力缓解后当地基建开销有望康复，咱们估计2021 年基建同比+5%。2）我国2019 年城镇化率60%，中期内新式城镇化仍将推进城镇化率提高，咱们估计2021 新开工面积及地产出资或有低个位数增加。
新增产能全体可控，错峰出产、产能置换方针连续，供应格式优化。但煤价上行或抬升出产本钱。咱们估计2021 年新焚烧/净新增产能4895/-1034 万吨（占总产能2.8%/-0.6%），除广西、西南少量区域或有阶段性供应压力，新增产能料全体可控。产能置换份额按期减缩，要求趋严；错峰出产常态化继续，且履行力度加强，一起稳固供应次序。但本钱端看，煤价同比高位或抬升单位出产本钱，使得职业量价平稳下赢利在高位有小幅下滑。中性假设下煤价同比上涨200 元，咱们测算对应2019 公司吨本钱/吨毛利同比+13%/-14%。
规划+本钱+区位三重优势，环保晋级占得先机。公司2019 年熟料产能2.53 亿吨，2003-2019 熟料产能/水泥销量CAGR 分别为16%/17%（同期全国水泥销量CAGR 为6%），并经过“T 型战略”扩展商场半径、下降出产本钱，规划优势+本钱优势共筑强壮商场控制力；一起卡位华东、中南中心区域，获益中长期经济增加及人口集聚效应。此外，水泥职业碳达峰已起程，公司减排技能职业抢先，跟着各出产线连续进行改造，或有部分出产线首先到达错峰豁免规范。
海外水泥事例：盈余中枢企稳、ROE 安稳后，估值中枢多有提高。复盘海外水泥企业前史数据（海德堡2012-2018、台泥2004-2007、太平洋水泥2001-2007），水泥企业成为龙头并开端多元化布局之后，虽盈余增速趋于陡峭，但ROE 中枢安稳，商场予以认可，PB 估值中枢多有修正。咱们以为，公司相同或将进入盈余中枢和ROE 两层企稳阶段，有望完成估值中枢的提高。
分红率有望提高，助推估值修正。曩昔十年公司分红率稳步提高，咱们估计公司2020 年成绩将稳健增加，测算若公司坚持4.0%的股息率则分红率能够到达35%左右，较2019 年32%有所提高。考虑公司运营现金流及在手现金充分、分红水平有望提高，估计公司将迎来估值中枢的修正提高。
危险要素：基建及地产出资不及预期；煤价继续超预期上行；雨雪等气候扰动；疫情重复扰动施工节奏等。
出资主张：考虑需求耐性继续、供应格式杰出，以及煤价上行等要素，咱们坚持2020-2022年净赢利猜测358/345/331 元，对应EPS 猜测为6.76/6.51/6.26 元，现价对应PE 为7.5x/7.8x/8.1x。参阅公司前史及可比公司估值水平，给予公司目标价64.40 元（对应2021 年PE/PB 为9.9x/1.9x），坚持“买入”评级。（中信证券）