红周刊特约|张保良
经过2021年财报剖析看出，除了最大的白酒市值龙头外，其他几家酒企实践出售同比都呈现不同程度的下滑，而不是声称的2022年1季报运营收入开门红。首要原因是疫情影响导致人员的活动和消费场景的消失，估计部分当地因4、5月份疫情重复和餐饮业的约束，会进一步影响白酒消费。
2022年1季报显现，不少上市酒企的营收和净利润都完结大幅添加。这样的添加都是由出售带来的吗？本文经过剖析几家头部白酒上市公司来了解实在的状况。
笔者说的出售有两层意义，一是酒企的产品出售给途径，白酒职业一般都是经销商。这一数据能阐明近期的动销状况。二是产品出售给顾客，便是产品抵达终究的顾客手中消费，而不是积压在“途径”中，这是实在意义上的出售完结，这决议酒企的长时间出售的状况和产品竞争力。
运营收入不能精确反映出售状况
白酒公司可以经过预收账款做滑润
关于途径的出售，只经过财政的运营收入来评判是不精确的。因为白酒公司的财政报表可以经过预收账款来做滑润。预收账款便是白酒公司已收到的下流购货款，可是公司还未将这部分产品“出售”给经销商，也未确以为营收。详细何时承认，公司可自行决议，因而营收不能反映当时节的实在出售状况。
为了盯梢实践的出售状况，可以选用“出售产品收到的现金”，加上“应收收据增量”和“应收账款增量”来替代实践出售收入，假如收到的现金和应收收据越多，阐明出售状况越好。当然，强势品牌白酒公司对经销商有更强的控制力。
出售产品、供给劳务收到的现金核算办法：主运营务收入+本期销项税金-（应收账款期末余额-应收账款期初余额）-（应收收据期末余额-应收收据期初余额）+（预收账款期末余额-预收账款期初余额）-当期计提坏账预备。对白酒公司来说，应收账款的量较少，可以疏忽，因而用应收收据的增量加上出售产品所得现金即可代表实践出售收入（相当于报表运营收入+预收账款增量）。这个或许更实在反映出售状况。
接下来，笔者依据这个算法，看看一些白酒龙头公司的出售状况。文章是给投资人看白酒出售实在数据的思路，而非指出哪家公司出售的好与坏，因而本文隐去了白酒上市公司的姓名。
白酒企业出售呈现分解
最大市值公司依然求过于供
先看白酒公司A和白酒公司B的状况，A是国内市值最大的白酒上市公司，公司B的市值排名第二，商场中一般称为白酒的龙一和龙二。
经过的合同负债（预收账款）的状况，收拾出A公司的实在出售状况（见表1）。
表1：A公司出售状况
数据来历：笔者收拾自公司财报
经过以上数据可以直观看到公司A的2021年出售收入同比添加25%。受疫情影响，2020年的增速比较低。而到2022年1季度同比大幅添加，出售收现体现微弱是314亿元，同比上一年223亿元，同比添加44%，收到的是实打实的现金，且大幅添加。
笔者也经过公司A的经销商了解到，公司对经销商有很强的控制力，代表产品依然求过于供。一起，因为价格双轨制引来许多套利者和途径的压货，又加重了这一现象。
再来看公司B近十年年报发表，一向存在许多应收收据，阐明这是一个长时间的出售现象。应收收据或许是某些原因（如照料老经销商资金调集的偶然不方便）收下的一些收据，分银行承兑和商业承兑两种，银行承兑的信誉要高于商业承兑，没有什么信誉风险。
但经过应收收据的组成和改变能旁边面了解公司的出售方针及商场位置。比方上面说到的公司A没有许多的应收收据，旁边面阐明B对其经销商的把控没有A强。2021年年报发表公司B的应收收据为238亿元，同比添加28.49%，也在正常改变范围内，异常状况呈现在2014年，能看到正是白酒危机的时分，应收收据大幅飙升，或许是照料经销商或许出售方针松动（见图1）。
图1：酒企B应收收据
数据来历：笔者收拾自公司年报
也是经过预收账款以及应收收据状况核算公司B的出售状况可以看出，公司2021年的实在出售状况是大幅添加31.75%，而2022年1季度的实在出售同比鄙人降13.2%（见表2）。从2022年1季度的合同负债改变也能阐明这一趋势，2022年1季度合同负债36.07亿与2021年49.86亿同比下降28%，合同负债在必定程度上代表了未来职业取得营收的才能。更实在看到2020年1季度和2022年1季度的实践出售状况受疫情影响下滑严峻，2020年全年出售同比2019年仅添加0.15%，而不是2020年营收573亿同比2019年501亿添加14%。
表2：B公司出售状况
数据来历：笔者收拾自公司财报
一起公司B的2022年1季度运营现金流大幅下降，呈现－34亿元的运营活动现金流净额。上面说到公司A一季度呈现－98.6亿元的运营活动现金流净额，是因为财政公司的客户存款和同业存放款削减与出售无关，扣除这个要素同比出售仍是添加的。而公司B的2022年1季度出售收现是137.35亿元，2021年1季度出售收现是210.65亿元。同比大幅下降，这个阐明收疫情影响公司B的动销仍是遭到很大影响的。公司的季报解说别的一个要素是上年同期银行承兑汇票到期收现额度较高的归纳影响。
再来看看在上轮白酒危机中以营销见长的、坐落江苏的白酒公司C。跟着2016年以来白酒职业进入景气周期，茅台带来的高端酒出售空前，但因为公司C在高端产品的缺点其未享遭到高端酒的添加盛宴，成绩一向停滞不前，乃至呈现途径压货严峻。尽管从年报额的营收看形似“出售”很好。
表3：C公司出售状况
数据来历：笔者收拾自公司财报
可以看到表3在2022年1季度，完结运营收入130.26亿元，同比添加23.82%。
依照出售核算办法（即运营收入+预收账款（合同负债）增量，预收账款增量为期末预收账款余额－期初预收账款余额），扫除预收账款滑润要素，2022年1季度公司C完结出售69.96亿元，同比2021年的78.48亿元是下降10%。还能显着看到近几年的一季度公司C的实在出售状况都是在一向下降。而2016年～2020年的运营收入一向在170～200亿元徜徉。
有酒企业战略急进
应收收据大幅质押融资变相放杠杆
再以酒企D为例，资产负债表没有应收收据，但含有许多应收金钱融资，应收金钱融资系资产负债表里以公允价值计量且其改变计入其他归纳收益的应收收据。全部是银行承兑汇票，没什么信誉风险。这儿涉及到一个会计准则改变问题。许多应收金钱融资阐明出售方针宽松或照料经销商。
活动资产中依据主运营务运营的应收，总共分有三个科目，应收收据、应收账款、应收金钱融资，依据公司对这些应收项的规划，来进行分类放入不同科目，详细分类准则如下：
1.预备持有到期，放入应收收据和应收账款；
2.不预备持有到期，分两种状况：
状况一，收据转让后还有连带责任的，继续放入应收收据和应收账款；
状况二，收据转让后不带连带责任的，放入应收金钱融资；也便是说，应收金钱融资是承兑信誉特别高的收据和应收款。
图2：应收收据、应收账款、应收金钱融资详细分类
别离选用下面进行两种办法运营收入的测算，以扣除预收的影响。
办法一是出售收现+应收收据（含应收金钱融资）增量+应收账款增量，因为应收账款十分小，在此疏忽，应收收据增量是期末应收收据余额-期初应收收据余额
办法二是选用运营收入+预收账款（合同负债）增量，预收账款增量为期末预收账款余额-期初预收账款余额
表4：运营收入测算状况
数据来历：笔者收拾自公司财报
经过办法一核算的2021年运营收入241亿同比2020年运营收入180亿是添加34%左右。办法二核算的2021年运营收入224亿元同比2020年161亿元是添加39%。2021年报表公司完结运营收入206.42亿元，同比添加23.96%。阐明2021年营收确实是同比添加的，部分预收账款没有确以为出售。相同核算一下酒企D一季度的出售状况如下：
表5：D公司出售状况
数据来历：笔者收拾自公司财报
经过办法一核算的2022年1季度酒企D的运营收入是53.82亿，同比2021年1季度的68.8亿，削减21.8%。经过办法2核算的2022年1季度酒企D的运营收入是45.65亿，2021年一季度的50.17亿，削减10%。而2022年1季报显现完结运营收入同比添加26.15%。综上比较，可以看出2022年1季度更实在的出售状况或许是同比削减的，报表上的营收添加是2020年的预收账款2022年1季度承认。
以酒企E来看，2022年1季度完结运营收入同比添加43.62%，相同，依照办法二核算酒企E的分季度出售状况如下：
表6：E公司出售状况
数据来历：笔者收拾自公司财报
扫除合同负债（预收账款）的要素，显着看到酒企E的2022年实在出售不像运营收入体现的很好，同比稍微下滑1.68%，这阐明在生产厂家到经销商（途径这一层）的出售，酒企E是优于前面几家酒企，这得益于酒企E的十分急进的全国化战略，为什么说急进呢？从财政报表中的应收金钱融资说起，其应收金钱融资的应收收据满是银行承兑汇票，可是大部分做了质押融资扶持经销商。从出售上看这个比酒企D相对急进一些。
库存危机始于上一年十月
疫情或导致库存危机加重
经过剖析其他的白酒上市公司和上面的状况千篇一律，除了最大市值的白酒公司A，不少公司2022年1季度的实践出售数据都是双位数下滑。
而从出售方针看，有的公司出售强势，没什么应收账款及应收收据，如公司A，但大部分公司都有许多承兑汇票方式的应收收据，尽管无信誉风险，但旁边面反映公司对其经销商的把控都没有公司A强，出售方针宽松。乃至还有的公司把应收收据做了质押，这种出售方针就更宽松了，可以理解为直接加杠杆。
了解了几家头部白酒企业，再看看一家针对顾客的酒类出售的上市公司的出售状况，该公司2022年1季度的出售是大幅添加的。可是考虑到，2021年公司零售点客户数3万余家，累计新增连锁门店273家。出售大幅添加或与规划相关。
该公司2021年报中对白酒出售的研判中也说到：随同酒类消费从政务消费向商务消费、群众消费的继续转型，顾客的消费认识趋于理性，对品牌和质量的要求不断提高。白酒品牌分解日趋显着，商场份额继续向茅台、五粮液等职业龙头会集，顾客对品牌的忠诚度亦继续提高，名优酒品更受喜爱。
笔者从经销商多方面旁边面了解到，2022年1季度，出售不太好或感遭到消费量下降。是无法将库存有用搬运给终端门店、团购商。但高端产品受疫情影响小，低端酒和区域酒跑不动量。就像公司B也在2022年1季报说下降经销商预付款中的现金份额优化订单，削减经销商的压力。这阐明疫情重复的影响仍是很大。而这一波的库存的压力不是忽然迸发，是一个累积效应。实践上从上一年10月份就能看到很多经销商呈现库存问题，那时分寄希望于新年可以爆量，减轻库存压力，成果新年又是不温不火的，所以进入本年一季度问题变得愈加严峻了。
而部分酒企为了寻求高添加，不断向途径压货，从途径拿钱、要现金。所以，途径库存问题的解决方案是酒企要调整现阶段的开展战略。
也有经销商以为：下半年的疫情缓解，白酒商场会逐渐康复。假如疫情在5月份缓解，下半年的中秋和国庆将迎来一个大幅反弹的旺季。当下迸发的途径库存危机或许有望鄙人半年跟着疫情的好转取得缓解，关于名酒来说不必忧虑，可是关于贴牌的酱酒以及三四线品牌的区域酒厂，下半年的压力依然更大。并且白酒商场需要提振决心，而不是一味提价，不然提价带来的‘后遗症’早晚还会在库存中迸发。
（本文已刊发于6月4日《红周刊》，文中观念仅代表作者个人，不代表《红周刊》态度，提及个股仅为举例剖析，不做生意主张。）